业绩表现 - 2025Q1营收3,011亿元（YoY+16%，QoQ-13%），毛利润478亿元（YoY+20%，QoQ-10%），营业利润105亿元（YoY+37%，QoQ+24%），净利润113亿元（YoY+53%，QoQ+4%），归母净利润109亿元（YoY+53%，QoQ+11%），Non-GAAP归母净利润128亿元（YoY+43%，QoQ+13%）[1] - 2025年1月1日-5月13日累计回购金额约15亿美元，剩余回购额度35亿美元[1] - 营收和经调整归母净利均超彭博一致预期，主要因毛利率及京东零售经营利润率表现超预期[1] 运营表现 - 平台2025Q1活跃用户数连续6个季度同比双位数增长（增速超20%），第三方商家成交用户数同比双位数增长[2] - 京东零售营收同比增长16%至2,638亿元，经营利润率同比上升0.8个pct至4.9%[3] - 京东物流营收470亿元（YoY+11%, QoQ-10%），经营利润率同比降低0.2pct至0.3%[4] 京东零售 - 1P带电品类营收同比增长17%至1,443亿元，1P日用百货品类营收同比增长15%至980亿元，3P平台及广告服务营收同比增长16%至223亿元[3] - 带电品类受益于以旧换新国补政策及与小米等品牌合作，日百品类在3P生态下健康增长，商超品类连续五个季度收入同比双位数增长[3] - 佣金收入受益于基数效应淡化而同比双位数增长，广告收入持续受益于3P商家GMV增长[3] 京东物流 - 一体化供应链客户收入达232亿元（YoY+13.2%），外部一体化供应链客户数达6.3万家（YoY+13.1%）[4] 新业务 - 包括外卖在内的新业务收入58亿元，经营利润亏损13亿元[4] - 京东外卖日均单量接近2,000万单，重点关注用户体验、业务规模和投入ROI，中长期目标是提升生态协同效应[4] 盈利预测 - 上修2025-2027年营业收入预测至12,866/13,713/14,496亿元[4] - 下修归母净利润预测至340/454/526亿元，对应摊薄EPS为11.0/14.6/16.8元[4] - 下修Non-GAAP归母净利润至405/518/594亿元，对应Non-GAAP P/E为10/8/7X[4] - 给予2025年目标市值5,922亿元人民币，目标价186元人民币/202港元[4]