券商股的历史表现与特性 - 券商股具有高β属性，在牛市中表现突出，如2007年1-11月证券II指数涨幅达311.15%，超额收益率132.43%，但在熊市中跌幅显著，如2007年11月-2009年1月证券II指数下跌71.43% [1][3] - 行业ROE波动剧烈，2007年牛市达40%，2012年降至5%，2014-2015年牛市回升至11%-21% [4] - 券商股估值弹性大幅收窄，PB上限从2007年19倍降至2015年5.6倍，缩水70% [4] 行业商业模式演变 - 创新大会前依赖通道业务，经纪业务贡献超50%收入，呈现"靠天吃饭"特征 [4] - 2012年后资本中介业务崛起，两融、股票质押等重资本业务成为新增长点，但ROE弹性收窄 [4] - 2020年后业务结构调整，去方向化投资和衍生品业务降低市场联动性，相关性下降18个百分点 [5] 行业竞争格局与并购案例 - 头部券商通过并购扩张，如中信证券2004-2018年完成5起并购，资产规模增长15倍 [8] - 国泰君安与海通证券合并旨在打造上海国际一流投行，承载区域金融战略 [8] - 华泰证券通过并购联合证券和AssetMark，经纪市占率领先，移动终端用户达4200万 [9] 与国际投行的差距 - 国内龙头券商净资产普遍不足3000亿元，仅为高盛集团的1/2 [10] - 杠杆率上限较国际投行低60%-67%，制约业务发展 [10] - 国际业务能力薄弱，跨境并购顾问市占率不足5%，衍生品规模仅为摩根士丹利的65% [10] 转型方向与挑战 - 财富管理转型初见成效，如中金公司高净值客户达5.8万户，财富收入占比提升至29% [9] - 科技赋能成为关键，华泰证券零售客户AUM年化增速保持18% [9] - 需突破国际化布局和复杂产品设计能力，实现0到1的突破 [10]