1H25业绩表现 - 1H25销售额同比增长5%至31 6亿元人民币 净利润同比增长5 5%至6 04亿元人民币 符合市场预期[1][5] - 经营现金流同比下降22% 库存同比上升28% 但库存天数仅同比增加8天至145天 处于可控范围[5] - 公司宣布中期股息每股0 45港元 派息率38 6% 与1H24持平(不含特别股息)[5] 零售销售趋势 - 2025年初至今零售销售增长疲软 1H25同店销售增长(SSSG)为0% 主要受宏观经济疲软和暖冬影响[2] - 4Q24零售销售增速转正(3Q24为负增长) 得益于政府刺激政策释放和电商渠道发力[2] - 2025年1-2月线下销售微增 电商增速持续领先线下渠道[2] FY25E业绩指引 - 管理层重申FY25E正增长指引 预计销售额中个位数(MSD)增长 净利润增长6%[3] - 长期目标保持不变：零售销售额100亿元人民币 上市公司层面销售额60亿元人民币 毛利率65%+ 净利润率15%+[3] - 实现目标的支撑因素包括：1)加速门店扩张(1H25新开约100家店 同比增速4 4%) 2)电商持续高增长 3)线下销售基数降低 4)会员体系优化 5)收购品牌B1OCK的协同效应[3] 盈利能力分析 - 预计毛利率保持稳定 因零售折扣减少和新品占比提升可抵消批发渠道返利增加[3] - 营销费用增加可能被门店效率提升(开大店关小店)和总部AI流程优化所抵消[3] - 1H25毛利率和运营支出弱于预期 但被政府补助和低税率抵消[5] 估值与评级 - 基于10倍FY25E市盈率 目标价上调至18 68港元[4] - 当前交易于8倍FY25E市盈率 低于9倍的8年历史均值 股息率达9%[4] - 小幅下调FY25E/26E/27E净利润预测2%/2%/3% 反映同店销售增速放缓和毛利率压力[4]