业绩表现 - 2025年上半年公司营收9.45亿元，同比下降9.34%，归母净利润0.75亿元，同比下降55.20%，扣非归母净利润0.64亿元，同比下降56.01% [1] - 2025年第二季度营收4.41亿元，同比下降3.37%，归母净利润0.22亿元，同比下降70.96%，扣非归母净利润0.18亿元，同比下降70.91% [1] 产品与渠道结构 - 分产品看，2025年上半年老三样营收4.83亿元同比下降2.9%，综合果仁及豆果营收2.73亿元同比下降19.9%，其他系列营收1.74亿元同比下降11.5% [2] - 分渠道看，2025年上半年经销渠道收入6.96亿元同比下降19.84%，电商渠道收入1.53亿元同比增长12.42%，直营及其他渠道收入0.83亿元同比增长154.63% [2] 盈利能力与成本 - 2025年第二季度毛利率32.8%，同比下降1.58个百分点，净利率4.95%，同比下降11.53个百分点 [3] - 毛利率下降主要由于营收规模下滑、棕榈油等原材料价格上升及销售渠道结构调整 [3] - 2025年第二季度销售费率19.97%，同比上升6.42个百分点，主因新品推广及渠道开拓费用增加，其中2025年上半年促销推广费0.73亿元，同比增长49.47% [3] 费用结构 - 2025年第二季度管理费率5.46%，同比上升1.36个百分点，研发费率1.96%，同比上升0.47个百分点，财务费率0.60%，同比下降0.21个百分点 [3] - 管理费率提升主要由于人员薪酬和折旧摊销增长 [3] 增长动力与展望 - 零食量贩和会员商超渠道保持稳健增长，其他KA渠道下滑幅度收窄，海外新品尚未明显放量 [2] - 冻干新品进驻会员店有望带来增量，海外销售团队本土化可能推动快速扩张 [2] - 前置费用投入有望转化为增长动能，规模效应和成本压力缓解可能改善毛利率 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年利润预测35%、26%、27%，预计归母净利润分别为2.7亿元、3.7亿元、4.4亿元，同比变化-28%、+35%、+20% [4] - 对应市盈率分别为20倍、15倍、12倍，维持买入评级 [4]