核心观点 - 中银国际证券给予洋河股份买入评级 公司正处于深度调整期 通过产品结构优化和渠道库存清理释放压力 静待改革成效显现 [1][2][3] 财务表现 - 1H25营收148亿元同比降35.3% 归母净利43.4亿元同比降45.3% [2] - 2Q25营收37.3亿元同比降43.7% 归母净利7.1亿元同比降62.7% 降幅环比扩大 [2][3] - 1H25销量同比降32.4% 吨价同比降4.6% 销量降幅显著高于价格降幅 [3] - 百元以上产品营收同比降36.5% 百元以下产品同比降27.2% [3] 业务调整 - 2月起对M6+实行控量稳价策略 省内海之蓝控货降库为新品上市预留空间 [3] - 省内营收71.2亿元同比降25.8% 占比49.1%增6.4个百分点 省外营收73.9亿元同比降42.7% [3] - 省外经销商数量环比减少268家至5599家 省内增加11家至3010家 省外调整力度更大 [3] 盈利能力 - 2Q25毛利率73.3%同比降0.4个百分点 归母净利率18.9%同比降9.6个百分点 [4] - 2Q25四项费用率同比增7.2个百分点 其中销售费用率增2.3个百分点 管理费用率增4.2个百分点 [4] - 税金及附加比率同比增6.0个百分点 与生产销售节奏调整相关 [4] 现金流与负债 - 1H25合同负债58.8亿元环比降11.5亿元 去年同期环比降18.8亿元 表现趋稳 [4] - 2Q25销售收现25.7亿元同比降47.5% 降幅与收入降幅基本匹配 [4] 未来展望 - 规划2024-2026年现金分红总额不低于归母净利70%且不低于70亿元 2025年动态股息率6.4% [5] - 预计2025-2027年归母净利分别为43.2亿元(-35.3%)、46.0亿元(+6.5%)、49.7亿元(+8.2%) [5] - 当前市值对应PE分别为25.2X、23.7X、21.9X [5] - 推出第七代海之蓝及高线光瓶酒巩固大众消费市场 [5] 机构评级 - 最近90天内22家机构给出评级 其中买入16家 增持5家 中性1家 [8] - 机构目标均价84.43元 [8]