核心观点 - 小鹅通作为私域运营SaaS服务商递交港股上市申请 其营收和毛利呈现增长趋势但持续亏损 且面临成本结构刚性及估值挑战 [1][2][3][8][17][18] - 公司通过提升关键客户(KA)占比驱动增长 但云服务器成本同步上升 可能压缩未来利润空间 [9][12][13][16] - 当前A股和港股市场热度较高 但SaaS行业在二级市场普遍面临低估值困境 叠加公司流动负债高企和优先股压力 上市融资需求迫切 [6][22][27][29][33] 财务表现 - 营收从2022年2.98亿元增至2024年5.21亿元 三年复合增长率约32% [1] - 毛利从2022年1.62亿元增至2024年3.89亿元 毛利率从54.3%提升至74.8% [1][15] - 期内亏损从2022年3400万元收窄至2024年1508万元 2025年上半年亏损进一步降至582万元 [2][3] - 三年半累计亏损超9100万元 [3] 业务结构 - 关键客户(KA)数量从2022年266名增至2025年上半年1838名 [9] - KA客户收益占比从2022年7.1%提升至2025年上半年38.1% [9][14] - 非关键客户收益占比从2022年92.6%下降至2025年上半年61.5% [14] 成本结构 - 云服务器成本占销售成本比例从2022年74.4%升至2025年上半年92% [11][12] - 人员成本占比从2022年25.1%降至2025年上半年7.6% [11] - 销售及营销开支占比从2022年71.4%降至2025年上半年27.4% [2] 资产负债与现金流 - 流动负债总额持续高企 2025年上半年达24.18亿元 [22][23] - 可换股可赎回优先股占流动负债74% 约17.99亿元 [27][28] - 经营活动现金流从2022年-1.76亿元改善至2024年1.08亿元 2025年上半年为715.9万元 [25][26] 行业与市场环境 - 港股2025年上半年IPO募资1049亿港元 规模全球第一 [6] - 同业公司微盟2024年营收13.39亿元 较2023年22.28亿元下滑40% [1] - SaaS同行微盟和有赞股价表现疲软 反映市场对SaaS板块估值谨慎 [7][8] 融资与上市背景 - 历经多轮融资 包括2021年D轮1.2亿美元(IDG资本、高瓴创投等参投) [29][30] - 距离D轮融资已逾4年 机构存在退出诉求 [29][30] - 流动负债净额持续为负 结合优先股压力 上市融资需求迫切 [22][27][33]