核心观点 - 公司下调安踏品牌2025全年流水增速指引从高单位数至中单位数 但符合市场预期 对股价影响有限 [1] - 公司维持Fila品牌中单位数流水增长指引 并将其他品牌流水增速指引从超30%上调至超40% [1] - 公司通过门店升级改造提升店效 新店型如安踏冠军店效达50万元以上（传统门店约30万元） 超级安踏店效有望翻倍 [2] - 其他品牌（Descente和Kolon）1H25收入同比增长61% 收入贡献提升至19%（1H24为14%） 成为主要增长驱动力 [3] - 公司1H25归母净利润同比增长14.5%至70.3亿元 收入同比增长14.3% 经营性现金流大幅增长28.5% [4] 品牌流水表现 - 安踏与Fila品牌7-8月零售流水面临压力 录得低单位数同比增长 但最近一周有向好趋势 [1] - 安踏品牌1H25流水增速低于时序进度 3Q25以来趋势较弱 导致全年指引下调 [1] - Fila品牌零售折扣同比加深幅度可控 管理层维持全年中单位数流水增长指引 [1][4] - 其他品牌流水增速指引上调至超40% 主要受益于Descente和Kolon的强劲表现 [1] 渠道优化策略 - 公司通过门店升级改造提升店效而非增加门店数 安踏冠军店达100家 店效超50万元（传统门店约30万元） [2] - 超级安踏店改造后店效有望翻倍 SV店上半年新开十几家 全国总数达62家 [2] - 新店型提升品牌调性和经营杠杆 为长期经营利润率提升打开空间 [2] 多品牌战略进展 - 其他品牌1H25收入同比增长61% 收入贡献从14%提升至19% 体现强大运营能力 [3] - 公司1H25收购狼爪并制定3-5年复兴计划 短期可能拖累盈利但长期有望贡献正向收益 [3] - 公司与韩国Musinsa成立合资公司（持股40%） 拓展时尚领域业务 [3] 财务业绩表现 - 1H25归母净利润同比增长14.5%至70.3亿元 收入同比增长14.3% 与流水增长基本相符 [4] - 经营性现金流同比增长28.5% 运营效率持续提升 [4] - 安踏品牌毛利率同比下降1.7个百分点 主因电商占比加大 经营利润率同比上升1.5个百分点（受益政府补贴） [4] - Fila毛利率同比下降2.2个百分点 主因零售折扣加深 经营利润率同比下降0.9个百分点 [4] - 其他品牌经营利润率同比大幅扩张3.3个百分点 受益于收入增长带来的经营杠杆 [4]