投资评级与财务预测 - 预计2025-2027年归母净利润111.7/174.9/222.7亿元 同比增长257.5%/56.5%/27.3% 对应PE为35.4/22.6/17.7 [1] - 首次覆盖给予买入评级 基于全球化战略验证 IP平台化运营能力及盈利能力结构性提升 [1] 营收增长假设 - 中国市场2025-2027年线下增速109.2%/23.5%/9.7% 线上增速205.3%/64.4%/23.8% 批发及其他渠道增速9.0%/5.0%/2.0% [1] - 海外市场2025-2027年线下增速197.8%/41.8%/17.6% 线上增速275.9%/84.1%/50.3% 批发及其他渠道增速100.0%/70.0%/27.0% [1] 毛利率提升假设 - 中国市场2025-2027年线下毛利率69.1%/70.0%/70.5% 线上毛利率68.5%/69.0%/69.3% 批发及其他渠道毛利率48.6%/49.0%/49.2% [1] - 海外市场2025-2027年线下毛利率76.5%/77.4%/78.0% 线上毛利率76.0%/76.3%/76.8% 批发及其他渠道毛利率63.2%/65.2%/66.0% [1] 海外市场表现 - 25H1海外收入55.9亿元 同比增长439.6% 其中亚太/美洲/欧洲分别收入28.5/22.6/4.8亿元 同比增长257.8%/1142.3%/729.2% [2] - 海外门店数量从100家增至128家 新开门店在面积位置设计方面质量提升 [2] - 25H1海外线上收入25.6亿元 同比增长964.8% 占比提升21.8pct至45.8% [2] 中国市场表现 - 25H1中国市场收入82.8亿元 同比增长135.2% 线下/线上/批发渠道分别收入50.8/29.4/2.6亿元 同比增长117.1%/212.2%/9.4% [3] - 线上收入占比提升8.8pct至35.5% 天猫旗舰店增长230.7% 抖音平台增长168.6% [3] IP运营多元化 - 25H1毛绒品类收入61.4亿元 同比增长1276.2% 占比44.2% 成为第一大品类 [3] - 手办品类增长94.8% MEGA产品线增长71.8% [3] - THE MONSTERS收入48.1亿元 同比增长668.0% 占比控制在34.7% [3] - 25H1共5个IP收入超10亿元 13个IP收入过亿 去年同期为6个 [3] 盈利能力提升 - 25H1毛利率提升6.3pct至70.3% 因海外定价更高 降低外采比例 优化采购成本 规模效应摊薄固定成本 [3] - 管销费用率从39.2%降至28.6% 净利率提升12.5pct至33.7% [3] 供应链与产能 - 毛绒品类月产能提高至3000万只 [4] - 规划建设全球六大生产基地 建立供应链横向纵向一体化协同体系 [4] 增长催化剂 - 海外门店预计年底超200家 正探索中东中欧及中南美等新兴市场 [4] - 毛绒品类成功验证产品开发能力 IP矩阵将持续丰富 [4] - 海外高毛利业务占比提高和规模效应共同推动盈利提升 [4] - 供应链精益化生产及自动化改造推动产能增长 [4]