核心观点 - 蔚来汽车2025年第二季度财报显示业绩不及预期 但呈现边际改善趋势 核心问题在于卖车单价持续下滑导致汽车销售毛利率低于指引 同时公司通过降本增效措施在费用端实现减亏 销量增长成为当前首要任务 [1][10][11] 汽车销售表现 - 二季度卖车毛利率为10.3% 与上季度清库存时期基本持平 显著低于公司指引的12%-13% [1][2][16] - 卖车单价环比下降1.2万元至22.4万元 低于市场预期的24.1万元 反映公司仍在采取降价策略 [3][18] - 降价原因包括改款5566车型市场需求疲软（采用NT2.0平台而非NT3.0平台）以及低价车型萤火虫占比提升11个百分点 [18][20] - 单车成本因自研芯片NX9031替代英伟达Orin-X芯片降低1万元 叠加销量环比增长71%带来的规模效应 使单车成本下降1.1万元至20万元 [21][22] - 单车毛利为2.3万元 汽车销售毛利率低于市场预期的12.9% [24] 三季度业绩指引 - 销量指引8.7万-9.1万辆 隐含9月销量3.5万-3.9万辆 较7月的3.1万辆增加4000-8000辆 主要受益于乐道L90车型8月交付近1万辆的增量 [4][27] - 收入指引218亿-229亿元 若其他收入保持28亿元 则卖车单价将环比下降0.4万元至22万元 低于市场预期的24.2万元 [5][29] - 公司宣布全系标配100kwh长续航电池包但保持起售价不变 叠加乐道L90低价上市 引发市场对毛利率和减亏进度的担忧 [30] 整体财务表现 - 二季度总收入190亿元 低于市场预期的197亿元 主要因汽车销售收入不及预期 [32] - 其他业务收入环比增长7.7亿元至28.7亿元 超出市场预期6亿元 可能因技术服务收入确认增加及能源服务、零部件销售增长 [32] - 整体毛利率10% 低于市场预期的11% 但其他业务毛利率从-4.5%环比提升13个百分点至8.2% 因高毛利技术服务收入增加 [33] 费用控制与减亏进展 - 销售和管理费用环比减少4.4亿元至39.6亿元 低于市场预期的41.6亿元 因乐道与主品牌渠道合并及二季度裁员约5000人（主要集中在销售服务团队） [6][38][39] - 研发费用环比减少1.7亿元至30亿元 预计四季度将回落至20亿-25亿元 [7][41] - 经营亏损环比改善15亿元至49亿元 经营亏损率从-53.3%收窄至-26% 因其他业务毛利率提升及费用削减 [8][43] - 归母净亏损环比减亏17.5亿元至51亿元 经调整后归母净亏损环比减亏22亿元至41亿元 [44] 下半年展望 - 销量预计持续改善 乐道L90已成为爆款车型 ES8订单反响良好 公司可能进一步下调预售价以促进订单转化 [13] - 净亏损收窄趋势不变 ES8车型拥有更高毛利率 若成功打造成爆款将加速减亏 公司目标为四季度乐道L90和ES8毛利率达20% 整车毛利率达16%-17% [14] - 市场关注点将转向ES8车型表现 尽管财报不及预期可能引发股价回调 [12]