核心观点 - 纯碱行业自2023年第四季度起进入新一轮下行周期，价格大幅下跌导致行业利润转负，企业业绩显著下滑 [1][3] - 供给端因天然碱矿项目投产引发产能结构变革，产能产量加速增长，天然碱凭借成本优势主导供给扩张 [4] - 需求端面临地产下行与光伏行业短期波动的双重压力，但光伏玻璃长期增长潜力仍存 [5][6] - 行业竞争格局由工艺与区域成本差异决定，天然碱法成本最低，构筑行业成本底部 [6] 价格与利润 - 重质纯碱价格从2021年10月3681元/吨高点降至2025年8月1335-1349元/吨区间，轻质纯碱降至1213-1257元/吨区间 [1][3] - 价格下行导致行业利润转负，2024年9月首次转负，2025年7月再次转负 [1][3] - 上市企业业绩大幅下滑，2024年第四季度50%（4/8家）企业归母净利润为负，2025年第二季度亏损占比25% [3] 供给端分析 - 纯碱产能加速增长，2023年产能突破4000万吨（同比+19.5%），2024年达4345万吨，两年产能增幅24.6% [4] - 2024年产量达3621万吨（同比+21.4%），创2007年以来最高增速，2025年前7个月累计产量2130万吨（同比微增0.91%） [4] - 产能结构发生重大变化，天然碱占比从2022年5%提升至2024年16%，2025年前7个月进一步升至19% [4] - 2023-2024年新增产能中天然碱占比56%（扣除置换产能后），2024年后规划产能中天然碱占比70% [4] 需求端分析 - 2024年纯碱表观消费量达3596万吨，平板玻璃占比46%（1639万吨）为第一大应用领域，光伏玻璃占比21%（752万吨）成为第二大需求领域 [2][3] - 平板玻璃需求疲软，主因房地产施工面积2024年同比降12.7%，2025年前7个月降9.2% [5] - 汽车玻璃需求提供支撑，2025年前7个月汽车产量1807万辆（同比+10.5%），新能源车产量804万辆（同比+32.9%） [5][6] - 光伏玻璃2024年产量2734万吨（同比+30.92%），带动纯碱需求新增150万吨，但产能过剩导致开工率从75%降至61%，价格下行 [6] 成本与竞争格局 - 不同工艺成本差距显著，天然碱法单位成本约1000-1200元/吨，联碱法约1400-1600元/吨，氨碱法约1500-1700元/吨 [6] - 内蒙古、河南等天然碱产地及原盐、能源丰富地区成本优势明显，华东、华南等消费区域外购纯碱成本增加100-200元/吨 [6] 行业库存与开工率 - 2025年8月15日全国纯碱工厂库存167万吨，虽较2月184万吨略有下降，但仍处历史高位 [3] - 行业开工率从2025年4月近90%降至8月80%左右，去库效果有限 [3]