投资范式转变 - 2025年将成为全球市场投资主题的重大分水岭 过去几年主导市场的"除了债券皆可买"（ABB）交易逻辑将走向终结 取而代之的是"除了美元皆可买"（ABD）新范式 [1] - 市场普遍预期美联储下周议息会议将至少降息25个基点 投资者认为此次降息具有可信度 是在美国经济增长重新加速背景下采取的行动 [1] - 风险平价策略因降息预期推动回升 突破了2024年的高点 [1] 资产表现分化 - 今年以来黄金涨幅高达38% 远超全球股市25%和比特币23%的表现 [3] - 美元和石油成为最大输家 年初至今分别下跌10%和13% [3] - 这种表现差异为美元弱势判断提供了注脚 [3] 名义GDP增长见顶 - 支撑ABB交易逆转的核心逻辑在于美国名义GDP增长即将见顶 [4] - 自2020年以来美国名义GDP增长54% 创二战以来最强劲增幅 [4] - 预测2025年增长势头将达到顶峰 年化增速因政府支出和劳动力市场走弱而从6%放缓至4% [4] 债券市场转向 - 名义增长见顶通常意味着债券收益率见顶 债券市场长达数年的熊市将在2025年迎来终结 [6] - ABB交易周期性结束后 长期被冷落的利率敏感型资产如小盘股和价值股将迎来利好 [6] - 小盘股相对于大盘股的滚动回报率接近100年来低点 暗示修复空间巨大 [6] 非美资产配置机会 - ABD新主题下 美元走弱 欧洲和日本通缩时代结束 欧美亚洲财政扩张都为做多非美资产提供理由 [7] - 策略师明确表示应该做多国际市场 [7] - 黄金战略价值凸显 是对冲无政府状态和美元贬值风险的工具 预计金价将进一步上涨 [7] - 建议通过配置中国科技股来对冲和平衡美国AI泡沫中的风险敞口 [7] AI泡沫融资风险 - 为AI泡沫提供资金的资本支出急剧膨胀 超大规模数据中心资本支出占现金流比例从2023年35%飙升至72% [8] - 日益增长的资本支出将越来越依赖债务尤其是私募信贷来融资 [11] - 科技行业信贷利差接近1997年以来最窄水平 表明信贷投资者未对AI行业烧钱风险感到担忧 市场进入对风险视而不见状态 [11] 政策盈利政治框架分析 - 政策方面：市场认为美联储降息是先发制人 推动信贷利差收窄和利率敏感型股票上涨 但若信用利差如IG CDX指数高于60个基点 银行股如BKX指数跌破140点 小盘股如RTY指数无法突破2400点出现逆转 则表明美联储实际落后于曲线 经济将进一步减速 [17] - 盈利方面：疲软劳动力市场过去6个月月均新增就业仅6.4万为2020年来最弱 被强劲K型财富效应抵消 美国家庭股权财富在2024年增加9万亿美元 2025年上半年增加3万亿美元 第三季度再度增加3万亿美元 [17] - 政治方面：民粹主义抬头但缺乏耐心 美国高通胀 高失业率青年失业率从23年4月4.8%升至9.4%和巨大贫富差距构成社会风险 参考1970年代初尼克松重演剧本 通过繁荣政策降低失业率同时用价格管制遏制通胀 这种政策组合使美元难以获得美国例外论支撑 继续推高黄金和加密货币价格 [17]