黄金市场近期表现 - 本轮黄金牛市在今年上半年达到高潮，行情于4月底中止 [1] - 经过四个月震荡后，金价自8月底再度飙升，一度突破3700美元/盎司，涨幅近10% [3] - 市场情绪呈现“越涨越怕，越怕越涨”的特征，金价走势已脱离传统分析框架 [3] 全球债务与信用货币体系状况 - 全球债务规模从2019年至2025年一季度飙升20%以上，总规模达到324万亿美元，与全球GDP之比飙升至332.7% [18] - 全球政府负债达到103.7万亿美元，一年内新增4.5万亿美元 [19] - 社会总负债规模是现存货币规模的近3倍，凸显经济透支未来的本质 [20] - 1981年至今，美国债务上限被上调了42次，政府借贷不受限制 [9] - 2008年是关键转折点，各国为应对次贷危机推出大规模货币宽松政策，导致债务加速扩张 [14] 利率环境与货币政策预期 - 全球主要经济体实际利率普遍低于2%，预计宽松周期将使其重回负利率区间 [42][43] - 市场预期美联储9月降息25个基点的概率高达89.1%，年内预计有三次降息 [34] - 在美联储宽松预期下，美元指数上半年贬值超10%，创下1973年以来最差同期表现 [32][33] 黄金定价逻辑的演变 - 传统上，黄金价格由美元实际利率、通胀预期和经济不确定性共同决定 [50] - 自2022年开始，传统的黄金三因子定价模型失效，金价与美元利率脱锚，进入不可预测的暴走阶段 [53] - 在当前背景下，黄金被视为零票息、永续的抗通胀债券 [48] - 黄金上涨的最大驱动力是各国政府及个体为不确定未来进行兜底保障的行为 [49] 央行购金行为分析 - 全球央行购金行动自2018年底开始明显上升，2022年进入巅峰期 [50] - 2022年全球央行购金量达1082吨，为1950年以来最高水平；2023年和2024年分别购买1049吨和1044.6吨，为历史第二高年度购买量 [50][51] - 央行持续大规模购金行为是支撑金价的重要因素，建议关注其动向 [57] 黄金的长期投资属性 - 在信用货币时代的前三十年，黄金投资属性较差，价格几乎纹丝不动 [29] - 例如，1980年以600美元/盎司买入黄金，直到2006年市值才回到初始水平，但货币购买力已大幅下降 [29] - 2008年后，因信用货币体系本身出现问题，催生出黄金的两波大牛市 [30]