全球私募股权行业系统性困局 - 行业核心观点：全球私募股权行业的“黄金年代”已过，正从“规模至上”的套利神话，回归到“质量优先、真金白银回款”的现金现实 [1][2][3] - 行业遭遇系统性困局，表现为募资疲弱、退出受阻、现金为王 [7] - 行业管理资产规模出现近二十年来的首次下滑，截至2024年6月同比下降2%至4.7万亿美元 [11] 行业出清与洗牌 - 中国私募行业持续出清，截至2025年9月22日累计注销私募基金管理人24061家，2023年注销2537家为高峰期 [5] - 海外机构也在退潮，例如英国Eisler Capital于2025年9月关闭，83North宣布完成最终基金后不再募资 [6] - 业绩平庸、缺乏差异化与退出能力的管理人正被市场静默淘汰，这是一场自然的洗牌 [8][9] 募资市场显著降温 - 2025年上半年全球私募股权募资同比下降约20%–25% [7] - 截至2025年6月的12个月内，全球PE募资降至七年低点，收购与成长基金募资仅3100亿美元，较去年下降22%，远低于2021年峰值6610亿美元 [17] - 基金关账数量锐减，截至2025年9月仅388支基金完成关闭，预计全年数量仅为去年的一半 [17] - 中国市场美元基金募资承压，2024年面向中国的美元VC募资仅13亿美元，远低于2021–2022年两年总募资约300亿美元的规模 [18] 退出渠道严重受阻 - 2025年上半年PE通过IPO退出仅14起、总额52亿美元，远低于四年前的370亿美元 [7] - 美国收购基金持有逾12,000家企业，按当前回款速度，LP约需9年才能拿回本金 [12] - 行业“干火药”（dry powder）约1.2万亿美元仍高企，其中近四分之一是至少四年前承诺、至今尚未部署的资金 [12] LP情绪转向谨慎与失望 - 面对续存或延长期限方案，LP更倾向直接退出，现金为王情绪蔓延 [7] - 一份调查显示，88%的受访者表示未来12个月将拒绝向至少一位现有管理人追加出资 [21] - 英国家办计划新增私募股权投资的比例从2024年的73%大幅降至2025年的35% [21] - LP批评部分GP变得傲慢，更热衷募资而非经营，将90%的时间用于募资 [20] 行业自救与衍生问题 - 接续基金与二级市场成为主要“回流工具”，全球接续基金规模在近年激增，仅去年一年就增长约50%，规模达760亿美元 [16] - 但接续基金被部分LP批评存在利益冲突，更像是“史上最大的骗局” [16] - 行业出现多种损害LP利益的行为，包括资产净值贷款提升虚假DPI、尾部基金持续收取管理费（全球存续超10年的尾端基金资产达6680亿美元，LP每年支付30–130亿美元管理费）以及合规问题（2025年1月美国SEC对12家机构罚款6310万美元） [20] 市场分化与逻辑转变 - 与PE的困境相对，AI赛道出现资金争夺，VC在少数稀缺标的上的竞逐加剧 [24] - 行业逻辑回归本源，回报更依赖现金分配（DPI），美国PE单季回报率从2021年见顶的13.5%降至2024年的0.8% [24] - 未来属于足够庞大能与大银行竞争，或在细分领域找到独特定位的机构 [24]