文章核心观点 - 文章通过复盘美国、欧洲与日本银行业在低利率周期中的债券投资行为，旨在为中国银行业在当前低利率环境下优化债券投资策略、实现高质量发展提供启示与参考 [1] 美欧日低利率周期回顾 - 美国：2007年下半年次贷危机后美联储开启降息周期，2008年12月联邦基金利率降至0-0.25% [2] 2015年12月开始加息至2.25-2.5%，但2019年因经济放缓再度降息，2020年疫情下利率重回0-0.25% [2] 为抑制通胀，2022年3月启动激进加息，联邦基金利率快速上行至5.25-5.5%，结束低利率周期 [2] 10年期美债收益率从5.3%回落至2012年的1.5%，2020年年中触及0.55%的历史低位后快速回升 [2] - 欧洲：2008年金融危机后欧央行降息，主要再融资利率从4.25%降至2014年的0.05%，2016年降至0% [5] 2014年6月存款便利利率降至-0.1%，开启负利率时代，2022年7月开启加息进程 [5] 10年期德债收益率中枢快速下行，2014年跌破1%，2019年进入负利率区间，2022年后快速抬升 [5] - 日本：1991年7月日本央行开始下调贴现率，1999年探索零利率和QE [6] 2013年开启QQE，2016年1月实施负利率政策，设定超额存款准备金利率为-0.1%，并推出YCC政策将10年期日债利率控制在±0.1% [6] 2024年上调基准利率结束负利率时代 [6] 日本10年期国债收益率自1999年跌破2%后持续近三十年低利率，2002年跌破1%并在YCC期间稳定在0%附近 [6] - 低利率时期特征：市场利率变化与政策利率变化不完全同步，低利率周期尾声时市场利率回升快于政策利率，利率风险较大 [7] 低利率环境并非低波动，经济、通胀、政策预期反复会带来剧烈收益率波动，呈现"牛长熊短、牛缓熊急"态势 [8] 10年期国债收益率位于2%以下区间的持续时间，美国为3年，欧元区为13年，日本从1997年至今 [8] 低利率周期中的债券投资策略 - 利率快速下行阶段策略核心：扩大组合的基点价值（PVBP），赚取利率下行的资本利得 [10] - 扩大规模、提高占比：市场利率快速下行为债券投资带来契机，资本利得支撑银行资产规模与盈利能力 [11] 例如1990年至2012年，日本银行业债券资产占比大幅提高至近30% [12] - 久期策略：拉长组合久期储备高息资产，提高PVBP赚取资本利得，配置时向有利差品种倾斜，减少对冲，优先配置固息债 [15] - 杠杆策略：利用期限利差和低短端资金价格，通过货币市场或央行流动性工具加杠杆扩大PVBP和收益 [16] - 利率低位震荡阶段策略核心：提高风险承受能力以提高再配置收益，加强波段操作提升资本利得 [17] - 缩小规模、降低占比：债券投资绝对收益率低、性价比下降，宜适度缩小组合规模 [18] 例如2012年后日本银行业债券投资占比降低，截至2023年11月回落至15% [18] - 久期策略：可拉长久期增厚收益，但不适合使用衍生品对冲以免侵蚀利润 [19] 可采用"缩短国内债券久期"与"拉长海外债券久期"结合策略，例如三井住友银行的日元债券平均久期为2.66年，而外国债券平均久期为4.63年 [19] - 信用下沉策略：分为行业和区域信用下沉，例如美国银行在低利率下加大对科技行业中小企业发行的BB级高收益债投资比例，带来可观利息收入 [20] - 杠杆策略：在收益率曲线向上倾斜时使用以提高收益，但会放大潜在损失和利率风险 [21] - 波段交易策略：通过加大波段交易弥补低利率导致的利息收益不足，增加投资回报，但使用难度大且加大利率风险 [22] - 套息交易与海外投资策略：利用国家间利率差异进行套息交易，例如日本银行业海外证券占总资产比重波动上升，通过套息交易获得可观收益弥补国内盈利缺口，但2008年金融危机中因海外证券价值缩水和日元升值遭受重创 [23] - 含权债策略：在低利率下购入含发行人可赎回权的含权公司债获得含权溢价 [26] - 扩大非息收入策略：通过扩大非息收入保持盈利能力，例如日本银行业非息收入占比维持在30%以上，三井住友金融集团2021年非息收入占比高达53.6% [27] 部分日本银行非息收入占比2021年至2023年有所回落但仍保持较高水平，如三井住友金融集团从53.6%回落至33.6%，瑞穗金融集团从67.6%回落至34%，三菱日联金融集团从35.5%回落至28.8% [28] - 利率快速上行阶段策略核心：降低组合PVBP，防范利率上行风险 [29] - 具体策略包括降低债券投资占比、缩短组合久期并进行充分对冲、配置浮息债等 [29] - 以硅谷银行为例，其在2020-2021年存款剧增时配置大量长期债券，2022年美联储加息导致债券市值严重缩水，加之存款流失，最终因流动性危机倒闭 [29] 对中国银行业的启示与建议 - 提升信用风险偏好，适度下沉信用：区域上重点关注长三角、珠三角等经济发达地区企业，行业上选取成长性行业龙头企业或聚焦逆周期行业头部企业，注重行业和区域多元化 [30] - 大力发展中间业务，提高非息收入：降低对债券票息收入的依赖，推进债券借贷业务盘活存量资产，丰富金融市场代客服务内涵以增加中间业务收入 [31] - 投资区域分散化，适当布局海外业务：研究各国货币政策周期，丰富组合覆盖区域和币种，适度增加对海外高息货币地区债券投资，构建长久期高息和短久期低息资产组合实现利率风险分散化 [31] - 防范利率风险，依据组合目的进行对冲：流动性债券组合应以维护流动性安全为首要目的，运用衍生工具进行完全对冲 [31] 自营债券投资组合要提高资产运作收益率，综合预判低利率周期阶段，运用利率互换等工具对利率风险进行适度对冲 [31]