资本市场估值悬殊 - 农夫山泉市值达5994亿港元，华润饮料市值仅264亿港元，一个农夫山泉约等于23个华润饮料 [3][11] - 2025年上半年，农夫山泉归母净利润为76.22亿元，华润饮料归母净利润仅8.05亿元 [12] - 市值差距源于盈利能力迥异，是资本市场通用的底层逻辑 [14] 盈利能力与成本控制 - 2025年上半年农夫山泉整体毛利率为60.3%，华润饮料为46.7%，相差13.6个百分点 [13][15] - 2024年农夫山泉毛利率为58.1%，较华润饮料同期高10.8个百分点 [15] - 包装饮用水主要成本来自PET等包装材料，农夫山泉2019年PET成本占销售成本30%以上，华润饮料2023年主要原材料及包装材料占销售成本60%以上 [22] - 瓶装水行业毛利率稳定在25%左右，头部企业如农夫山泉2019年包装饮用水毛利率超60% [23] 产品多元化与业务结构 - 农夫山泉构建“水+饮料”双引擎，2025年上半年茶饮料营收占比39.4%，2024年茶饮料营收规模已超过包装饮用水 [19] - 华润饮料2025年上半年饮料产品收入仅9.55亿元，占比15.4%，同期推出14款新品但仍处于追赶阶段 [20] - 产品品类单一影响终端渠道资源争夺，特别是冷柜的铺设 [24] 渠道与终端网络 - 农夫山泉拥有约5000家经销商、超300万家终端网点及约80万台冰柜 [25] - 华润饮料拥有1198家经销商、超200万家终端网点，冰柜数量未披露但明确少于头部品牌 [25][26] - 冷柜合作规则要求门店70%以上冷柜空间放置品牌产品，品类丰富的品牌更易获得终端展示优势 [24] 供应链与生产模式 - 农夫山泉采用全自产模式，拥有15个主要水源地、30余个自有生产基地，生产系统高度定制 [29] - 华润饮料依赖代工，2021年至2023年每年支付约20亿元合作生产伙伴服务费，占营业成本约30% [32] - 截至2024年4月末，华润饮料包装饮用水自产比例仅约46%，代工模式带来成本压力及商业秘密泄漏风险 [35][40] 产能建设与行业趋势 - 华润饮料计划在“十四五”期间将包装饮用水自有产能占比提升至60%以上，2023年自产产能为638万吨 [47][51] - 公司计划在2024年至2026年间新增至少9座自有工厂，新增产能将超过2023年自有产能 [52][53] - 行业掀起自建基地潮，娃哈哈、景田等企业纷纷投资自建生产基地，供应链能力成为未来竞争核心 [54][55] - 自有工厂建设属重资产投入，投资金额大、周期长，如华润饮料2021年四大项目总投资60亿元，为其当年净利润的7倍 [57]