核心观点 - 飞天茅台批发价创历史新低，首次跌破1700元/瓶大关，较上线时累计跌幅超20% [1] - 价格下跌是行业深度调整的体现，由需求乏力、库存高企、渠道预期转变等多重因素导致 [3][4][5] - 公司面临增长压力，营收与净利润增速降至十年同期最低，同时五年内第四次更换董事长 [2] - 行业性价格倒挂现象普遍，高端白酒的“抗跌”神话被打破，本轮调整具有结构性和复杂性 [7][9] 价格表现 - 2025年10月28日，53度500ml飞天茅台散瓶批发参考价报1690元，较前一日下跌25元，原箱报价1715元，较前一日下跌20元 [1] - 两款产品价格较上线时的2220元和2255元，累计跌幅均已超过20% [1] - 2025年以来价格呈单边下行态势：6月11日跌破2000元，6月22日跌破1900元，6月25日跌破1800元，10月底跌破1700元 [4] 公司基本面与人事变动 - 2025年上半年公司营业总收入910.94亿元，同比增长9.16%；归属于上市公司股东的净利润454.03亿元，同比增长8.89%，增速为十年同期最低 [2] - 2025年10月25日，茅台集团宣布重大人事调整，张德芹不再担任董事长，由贵州省能源局局长陈华接任，此为五年内第四次更换董事长 [2] - 截至2024年末，国内经销商数量达2143家，全年净增63家，为近几年首次上升；截至2025年上半年末，经销商数量达2280家，半年内净增137家 [13] 行业背景与市场动态 - 2025年1-6月规模以上白酒企业产量为191.6万千升，同比下降5.8%，行业产量连续第八年下滑 [7] - A股白酒上市公司整体存货规模同比明显上升，头部企业如贵州茅台、五粮液、泸州老窖等存货同比增幅均超过5% [7] - 中国酒业协会报告指出，价格倒挂现象已覆盖60%的白酒企业，59.7%的酒企营业利润减少 [8] - 2025年中秋国庆双节期间，白酒动销同比下滑约20%，行业延续调整趋势 [6] 渠道策略与价格管控 - 2025年6月，部分省区经销商联谊会试图通过限制供货、加强巡查、惩罚低价抛售等方式稳价，但效果有限 [5] - 电商平台大促导致补贴后价格跌破1700元/瓶，线下渠道价格联盟加速瓦解，陷入“低价预期—减库—再降价”的负面循环 [5] - 公司直销渠道收入在2024年约为200亿元，同比下滑约10.51%，显示纯直销在价格下行周期对冲能力有限 [14] 历史策略演变与影响 - 公司早期依赖经销商体系形成“价格双轨制”，出厂价与市场价存在巨大利差 [11] - 历任董事长策略反复：李保芳削减违规经销商；高卫东推行“拆箱令”引发市场混乱；丁雄军推进直销改革和年轻化举措 [11][12][13] - 张德芹上任后转向安抚经销商，推动系列酒发展，批发代理渠道营收增速在2024年反超直销 [13] - 公司于2025年年初主动收缩茅台冰淇淋等多元化业务 [15]