中美创投条款差异 - 硅谷风险投资协议中回赎条款使用率低于5%，期限为5-7年，而中国超过90%的风险投资包含对赌条款，期限通常仅3年 [1] - 对赌协议（VAM）在中国被翻译为带有赌场色彩的词汇，反映了创业者和投资人之间输赢分明的本质，与硅谷中性的“估值调整机制”形成对比 [1] - 硅谷风险投资通过优先股制度（如清算优先权、反稀释条款）来保护投资，而中国风险投资则依赖创始人个人资产兜底的回购条款 [2][3] 退出生态对比 - 美国风险投资退出选择多元，仅20%通过首次公开募股，更多通过并购退出，2023年美国科技公司并购交易超过1000起 [3] - 中国2024年65%的并购交易中，被收购公司无公开融资记录，并购市场与风险投资/私募股权投资项目几乎脱节 [3][5] - 2024年A股首次公开募股募资总额673.53亿元，创近十年新低，而美国纳斯达克同年有200多家公司上市 [4][5] 中国对赌协议现状与影响 - 2024年投资机构参与的回购事件共1741起，同比增长8.5%，涉及1687家项目公司和978家投资机构 [5][9] - 进入司法程序的回购诉讼案件最终仅不到5%能拿回本金，深创投2024年1-7月涉及22起案件，较2023年全年13起增长69% [5] - 中国风险投资基金超七成资金来自政府引导基金和国有资本，其考核周期通常为3年投资期加2年退出期，导致基金管理人背负硬性退出指标 [6] 市场自救与探索 - 部分机构推出新方案，若企业找到第三方以“本金+年化8%-10%利率”承接股份，可免除回购义务，第三方包括产业资本、地方政府引导基金或S基金 [9] - S基金以原投资成本60%-80%或最新估值打5-7折收购老股，2024年某生物医药企业案例中，S基金以70%成本接手，两年后获3倍回报 [10] - 深圳、杭州等地政府引导基金尝试以折扣收购困难项目，要求企业迁址并承诺纳税，广东省鼓励国有资本充当“耐心资本”，投资期限延长至7-10年 [10] 条款与工具创新 - 机构将“硬对赌”转为“软约束”，通过增值服务协议关注过程配合度（如财务报表、招聘建议），而非仅看业绩结果 [10][11] - 可转债工具流行，如理想汽车D轮融资，公司上市可转股分享收益，不顺利则拿回本金加利息，比传统对赌温和 [12] - 北交所和新三板成为专精特新企业新选择，有企业第4年上市后投资人主动放弃回购权 [11]