文章核心观点 - 尽管美股市场已具备泡沫周期的七大前提条件，但当前AI热潮的“合理性”远超2000年互联网泡沫，且预示泡沫见顶的三大关键信号（极端估值、长期过热催化剂、短期见顶事件）均未出现 [1][3][8] 泡沫的合理性基础 - 生成式AI的采纳速度远超以往技术革命，例如OpenAI仅用3年吸引8亿用户，而谷歌达到同等规模耗时近13年 [4] - 若市场预期生成式AI能将生产率增速暂时提升2%，则足以支撑股市出现20-25%的上行空间 [5] - 宏观风险结构变化，当前政府债务与GDP之比是2000年时期的两倍，而企业（尤其是科技巨头）资产负债表相对稳健，可能导致资金从债券转向股票，降低股权风险溢价要求，为更高股票估值提供支撑 [5][7] 估值水平分析 - 绝对估值尚未极端，当前科技六巨头（剔除特斯拉）市盈率仅为35倍，远低于泡沫时期至少30%市值股票市盈率达45-73倍的水平 [9] - 相对估值处于正常区间，当前股权风险溢价（ERP）仍在3%左右，而历史泡沫顶峰时ERP降至1% [12] - 潜在市场假设并非不切实际，若半导体行业支出到2030年占全球GDP的1.3%（从目前约0.7%提升），则当前估值合理 [12] - 当前投资逻辑未脱离基本面，盈利和现金流仍是分析AI相关公司的主要依据，而非如互联网泡沫时期的“眼球数量” [17] 长期过热催化剂 - 过度投资信号未出现，美国信通技术投资占GDP比重仍低于2000年峰值，接近正常水平 [18] - 债务融资过度风险较低，头部11家超大规模数据中心主要依靠自身强大现金流支持投资，其资本开支需增长40%才会开始动用债务融资，与互联网泡沫时期电信公司净债务/EBITDA达3.5倍形成对比 [21] - 市场广度收窄程度不及1999年极端情况，当前未出现上涨但下跌股票数量远超上涨数量的极度分化 [24] - 美国企业利润异常稳健，整体国民账户利润未出现类似互联网泡沫时期的压力 [27] 短期见顶事件 - 市场尚未出现同等级别的巨型并购狂热，互联网泡沫顶峰时有规模折算至今约9000亿美元的并购案 [28][31] - 科技股盈利修正势头依然优于市场表现，未出现盈利动能在市场见顶前约一年达到顶峰的情况 [32] - 价格动能未到极端，半导体板块股价目前较其200日移动均线高出约35%，而2000年顶峰时该指标达70% [34] - 货币政策远未达到“扼杀增长”的程度，2026年名义GDP增速预计为5.2%，而历史显示只有当美联储政策利率超过名义GDP增速时才会对泡沫形成致命打击 [35]