行业不正当竞争操作 - 部分理财子公司通过信托专户采用T-1估值模式进行收益腾挪，将老产品的收益导入新发的“壳产品”以包装出超高收益率进行“打榜”引流 [1][3][5] - 这种操作导致购买老产品的客户实际年化收益率仅为1%-2%，远低于宣传的5%以上，而“壳产品”在规模小时年化收益率可被做高至5%-15% [1][5][16] - 该做法造成投资者之间的不公平，老产品客户应得收益被转移，甚至老产品被用于承接投资亏损 [1][6][16] 收益腾挪的操作机制 - 利用信托计划“已知价”申赎，投资经理在知晓当日市场涨跌后，按T-1日净值确认份额，可享受市场上涨收益或躲避当日下跌亏损 [3][7] - 若通过信托申购二级债基，可实现T-2估值，在T日下午3点后操作可极限卡出两天的收益进行腾挪 [7] - 此模式主要依赖银信合作，因信托有T-1估值“暗门”且一周五天可申赎，而券商、基金专户需遵守“未知价法”且申赎频率低 [9][12] 操作盛行的背景与驱动 - 直接驱动因素是监管叫停了平滑信托、自建估值模型等旧有收益平滑模式，理财子公司转而寻找新方法突破 [8] - 根本驱动是行业“规模情结”未变，在债市波动加大、存款收益率下降的背景下，为做大规模而采取不正当竞争 [8][14] - 委外投资占比显著上升，截至2025年上半年末达58.5%，较2022年末的39.5%上升19个百分点，为操作提供了土壤 [9] 对行业生态的危害 - 导致投资行为短期化，投资经理精力耗费在收益腾挪和新发产品上，而非提升投研能力，难以进行价值投资 [14][17] - 产品数量激增，投资团队人均管理产品可达七八十只甚至上百只，无法实现精细化管理 [15] - 扭曲的规模追求使部分大规模理财公司利润增长压力更大，付出的代价日益高昂 [15] 行业参与情况与分化 - 该操作在部分股份行理财子公司中较为盛行，而部分合规严格的国有大行理财子公司已明确禁止 [12][13] - 信托公司并非全部参与此类通道业务，存在“劣币驱逐良币”效应，合规宽松的公司获利更多但损害市场公平 [13][18]