投资评级与目标价 - 招银国际维持中国宏桥“买入”评级，目标价从27港元大幅上调至39港元 [1] 行业供需格局 - 中国作为全球约60%铝供应的主要生产国，自2017年供给侧改革以来铝产能上限设定在约4500万吨 [1] - 2025年9月行业产能利用率达99%的十年高点，10月仍保持在98.6%的高位 [1] - 海外新增产能进展缓慢，预计未来3-6个月内全球供应增长依然受限 [1] - 电动汽车、电力设备和电子等终端需求保持韧性，支撑铝价上涨 [1] - 预计2025/26财年全球铝需求增长2.1%/1.7%，同期供应增长仅为1.7%/1.3%，全球铝市场将从2025财年供应过剩转变为2026财年供应短缺 [1] 公司盈利与成本敏感性 - 基于更乐观铝价预期，将中国宏桥2025-2027年盈利预测上调4-5% [2] - 铝价每上涨1%将推动公司盈利增长3% [2] - 煤炭价格每下降1%则提升盈利0.4% [2] 公司财务状况与股息 - 公司自由现金流强劲，有望支持60%的股息支付率 [2] - 预计到2026年底将实现接近净现金状态的资产负债表结构 [2] - 当前股价对应股息率约6% [2] 公司估值与驱动因素 - 当前股价2026年预期市盈率约10倍，接近过去十年远期市盈率多次见顶水平 [2] - 短期行业供需格局向好将进一步提振市场情绪 [2] - 资产负债表大幅改善是估值风险降低的核心驱动因素，净负债率预计从2024年底的24%降至2026年底的近净现金状态 [2]