机构：申万宏源研究 研究员：林起贤/夏嘉励 哔哩哔哩25Q3 实现营业收入76.9 亿元，同比增长5%，符合预期；调整后归母净利润7.9亿元（去年同 期首次单季度盈利为2.4 亿元），超彭博一致预期22%，对应利润率10.2%，环比继续提升。 投资要点： 用户规模和时长历史新高。根据公司财报，25Q3，MAU 同比增长8%至3.76 亿，连续三个季度维持8% 增速；DAU 同比增长9%至 1.17 亿，增长加速，D/M 提升至31%；用户日均使用时长112 分钟，同比提 升6 分钟。体现了极强用户粘性。 经营效率优化继续体现。根据公司财报，25Q3，毛利率36.7%，符合预期，连续13 个季度环比继提 升。费用延续控制，三费绝对值同比减少6%，管理费用和研发费用同比基本持平，销售费用由于游戏 推广减少同比收减13%。此外Q3 有其他收益1.0 亿元。 中期来看盈利增长的确定性来自：健康的社区生态、确定的广告变现（商业化水平仍低+用户消费能力 释放+AI 赋能）、较好的成本费用控制。 中期向上期权之一：游戏拉动社区变现。25H2 低预期背景下，自研游戏《逃离鸭科夫》销量已超300 万份，《三国：百将牌》已开启付 ...