行业核心观点 - 电商行业已从高速增长阶段步入以同质供给过剩和利润承压为特征的出清周期 [2] - 行业面临的核心矛盾是供给增速超过需求增速，导致竞争加剧和盈利能力下滑 [2][10] - 遵循零售业本质、致力于降低交易摩擦系数的企业才能穿越周期 [21][25] 行业供需分析 - 需求侧：实物商品网上零售额前三季度整体增长6.5%，但增速逐季下滑，三季度同比下滑幅度达2.5% [3][5] - 需求侧：电商线上渗透率自2021年起基本见顶，实物商品网上销售额占社零比重长期稳定在24%-27%区间 [6][8] - 供给侧：新玩家涌入加剧竞争，抖音电商GMV增速达34%，快手GMV接近7000亿元同比增长16.5%，小红书GMV达4000亿量级 [10] - 供给侧：行业集中度呈现"锤型垄断"格局，CR2从2022年的60%降至57%，CR5从84%飙升至93% [13] 平台盈利状况 - 头部平台普遍面临"增收不增利"困境，京东三季度营收同比增长14.9%但利润缩减过半，阿里中国商业板块调整后EBITA下滑21% [2][10][11] - 申万综合电商行业的毛利率、营运利润及净利率均出现滑坡，销售费用率呈上升趋势 [11] - 利润压力源于平台为寻求增量拓展新业务，如加码即时零售和AI电商基础设施 [15] 商家经营困境 - 商家投流效果持续走低，长期ROI下降，2025年广告主对营销带动增长的预期从2021年的17%下滑至8%左右 [16] - A股消费企业数据显示，营销费用率增速超过30%的企业过去五年平均净利率下滑526个基点，ROE下滑474个基点 [18] - 中小商家生存压力巨大，部分商家参与平台新业务出现"19单亏11单"现象，无力承担高额营销投入 [16][20] 穿越周期策略 - 成功案例显示聚焦主业是关键，好市多维持约4000个SKU，丰田专注生产工艺革新，均成行业标杆 [22] - 15家样本企业中有12家依靠回归主营业务本质实现持续发展，包括沃尔玛市值增长2340%，德州仪器市值增长1179% [23] - 国内电商平台过往的内容电商和即时零售等"战略豪赌"大多虎头蛇尾，未能解决根本问题 [24] - 行业未来竞争核心在于降低交易摩擦系数，提升供需匹配效率，而非模式创新 [25]