核心财务业绩 - 第三季度总营收同比增长13%至356亿元，高于市场一致预期1% [1] - 毛利率同比改善0.3个百分点至54.7% [1] - 经调整净利润同比增长26%至50亿元，超出预期2.3% [1] - 分业务收入表现：直播收入同比变动3%，广告收入同比增长14%，电商及其他收入同比增长41% [1] 分业务表现与展望 - 广告业务第三季度收入同比增长14%，略超预期1.1%，剔除海外业务的广告收入估算同比增长16% [2] - 电商业务第三季度GMV同比增长15%，符合预期，泛货架电商占GMV达32% [2] - 预期第四季度广告收入同比增长13%，全年资本支出预计增加20亿元至140亿元 [1] - 展望25至27年，收入预测进行调整，25年下调0.6%主要因电商消费放缓，26-27年分别上调0.6%和2.4%主要因AI驱动广告增长 [2] AI技术进展与商业化 - 可灵（Kling）模型第三季度收入达3亿元，其Turbo 2.5版本技术能力稳居全球第一梯队，高品质模式价格较2.1版本下调30% [1][2] - 可灵模型B端商业化渗透率8月仅约5%，未来商业化套餐待推出，管理层预期其2025年收入有望达1.4亿美元 [1][2] - 推荐系统OneRec当前渗透主站20%流量，推动第三季度广告收入提升4-5%，后续新版本迭代有望提升广告eCPM与ROI [1][2] - 上线生成式检索架构OneSearch，带动电商搜索订单量提升5%，AI完成平台超99%内容错误审核，超70%用户咨询由AI客服处理 [2] 广告业务驱动因素 - 外循环广告中，短剧、小游戏与小说广告增长迅速，UAX在外循环总消耗占比提升至70% [2] - 内循环广告第三季度同比增速为中双位数，全站推广消耗占比达65%，AIGC工具助力短视频素材批量生成，其转化效率较行业平均水平高10-20% [2] - 漫剧与短视频形态契合，有望成为继短剧之后的新增动力 [2] 电商业务运营动态 - 双11期间公司投入180亿元平台流量激励，叠加20亿元用户红包与10亿元商品补贴，整体表现符合预期 [2] - 电商供给结构向中腰部达人倾斜，第三季度货品结构丰富，单店月均动销低三级类目数同比提升近30% [2] - 达人分销体系改善，月均万粉有效开播主播数同比增长14.8%，分销撮合带来的日均动销商品数同比提升超30% [2] 盈利预测与估值调整 - 调整后2025-2027年经调整归母净利润预测为206亿元、221亿元、258亿元，25年上调2.4%主因控费，26-27年分别下调8.6%和6.3%主因AI相关折旧与研发费用上升 [2] - 基于SOTP估值法，目标价上调至89.4港币，估值上调主因可灵远期收入贡献预期及估值基础切换至2026年 [2]