3Q25业绩概览 - 公司3Q25收入356亿元，同比增长14%，符合预期[1] - 3Q25 Non-IFRS归母净利润49.9亿元，符合预期[1] - 3Q25总GMV同比增长15%至3,850亿元，符合预期[1] 广告业务发展 - 3Q25广告收入同比增长14%，增速环比2Q的13%有所提升[1] - 外循环广告增长受生活服务、内容消费等行业驱动[1] - 内循环广告通过全站推广产品升级提升商家投放意愿[1] - AI大模型技术（如OneRec、G4RL）为3Q25国内广告收入带来4-5%的提升[2] - 3Q25 AIGC广告素材消耗金额超过30亿元[2] 电商业务发展 - 3Q25电商活跃用户复购频次提升，粘性增强[1] - 泛货架GMV占比超过32%，增速超过大盘整体增速[1] - 短视频电商GMV健康增长，直播GMV稳健同比增长2.5%[1] - AI技术（如OneSearch）推动商城搜索量提升近5%[2] - AI技术（如OneRec）推动电商商城信息流GMV实现高单位数提升[2] AI战略与技术落地 - AI多模态基础模型“可灵”在3Q实现迭代及B端服务升级，季度收入超3亿元（1Q/2Q分别为1.5/2.5亿元）[2] - 公司预计“可灵”全年收入达1.4亿美元（8月指引为1.25亿美元）[2] - AI大模型对广告、电商主业赋能效果显著[2] 费用控制与海外业务 - 3Q25销售费用率同比下降4个百分点至29.3%，主要因营销提效[2] - 3Q25管理费用大幅低于预期，主要因SBC费用低于预期[2] - 3Q25海外市场收入同比下降13%至11.5亿元，主要受巴西支付渠道政策影响[2] - 经营层面，巴西电商成交规模和订单数量在3Q25实现同比增长，经营利润同比减亏[2] 盈利预测与估值调整 - 因费用控制良好，上调2025年Non-IFRS净利润预测3%至206亿元[3] - 考虑到AI资本开支投入，下调2026年Non-IFRS净利润预测7%至220亿元[3] - 当前股价对应12.5倍2025年及11.5倍2026年Non-IFRS市盈率[3] - 维持跑赢行业评级及89港元目标价，对应17倍2025年及16倍2026年Non-IFRS市盈率，较现价有40%上行空间[3]