文章核心观点 - AI估值体系并非因其本身被高估，而是因为支撑其估值的整个系统建立在不可持续的债务基础之上，该系统正面临崩溃风险[1][23] - 英伟达强劲财报后市场的负面反应表明，投资者开始意识到支撑AI热潮的两大支柱——华尔街杠杆和主街消费——正在同时瓦解[1][19] - 高杠杆的华尔街市场与负债累累、信心低迷的消费者基本面相碰撞，导致市场对微小冲击都异常敏感，且缺乏明确的央行政策支持[20][21][23] 华尔街杠杆问题 - 投资者保证金债务在2025年10月达到1.18万亿美元，单月增加580亿美元[4] - 自2025年4月以来，保证金债务在五个月内增长39%，这是自2021年10月以来最快的增速，而上次类似增速后标普500指数在接下来一年下跌了25%[4] - 当英伟达等股票出现日内反转时，会引发追加保证金通知，导致强制抛售，即使财报强劲也可能以抛售结束[5] - 系统性交易策略可能放大这种波动[5] 主街消费者困境 - 密歇根大学消费者信心指数在2025年11月跌至50.3，为2022年6月以来最低，较一年前下降近30%[7] - 约71%的家庭预计未来一年失业率将上升，是一年前比例的两倍以上[7] - 美国信用卡债务在2025年第三季度达到1.233万亿美元，为1999年有记录以来最高[8] - 家庭平均信用卡余额为9,326美元，平均利率约为22.25%，远高于美联储加息前13%-16%的典型区间[8] - 拖欠率在全收入阶层中上升，最贫困10%地区的90天以上信用卡拖欠率从2022年底的14.9%升至2025年初的22.8%，最富裕10%地区的严重拖欠率同期也增长超过70%[9] 隐性债务风险 - “先买后付”计划构成官方信用统计未覆盖的家庭债务增长部分[10] - 2025年调查显示42%的BNPL用户至少有一次逾期付款，高于2024年的39%和2023年的34%[10] - 约61%的BNPL借款人属于次级或深度次级信用类别，这些债务集中在已承受高利率信用卡压力的家庭中[11] - 许多BNPL贷款未向征信机构报告，传统贷款机构无法全面掌握消费者的债务情况[10] 消费支出预警 - PwC的2025年假日展望调查显示，消费者计划平均支出1,552美元，较2024年下降5%，为疫情以来最大预期降幅，礼品支出预计下降11%[13] - Z世代削减幅度最大，计划减少假日支出23%，四分之一Z世代受访者表示财务状况比一年前更差[13] 对AI投资主题的威胁 - 当前AI资本支出故事依赖于数据中心繁忙和AI服务需求持续增长，而该需求最终取决于购买AI产品和服务的消费者及中小企业[14] - 如果71%家庭预期更高失业率、信用违约上升且假日支出计划下降，企业需求将变得脆弱，项目可能延迟、预算削减、采用速度放缓[14] - 支持英伟达增长的超大规模企业预计2025年资本支出超过3000亿美元，约占其合并现金流的70%，该赌注成功的前提是AI服务产生可观回报[15] - 早期调查显示不到一半的企业AI项目盈利，仅一小部分在整个组织内规模化[15] 美联储政策困境 - 尽管消费者背景疲软和拖欠率上升通常促使美联储降息，但当前整体通胀率约3%仍高于2%目标，而一年期通胀预期近期跃升至4.7%[16] - 市场对12月降息的隐含概率从一个月前约98%降至约35%[16] - 美联储最新会议纪要显示政策制定者存在广泛分歧，一些支持降息以保障就业，另一些担心过早行动会固化高通胀[17] - 只要辩论未解决，消费者无法从高于22%的信用卡利率中获得缓解，持有大量保证金余额的投资者也不能假设美联储会在市场动荡时介入[18]