比特币价格下跌背景 - 比特币价格从2025年10月6日约12.5万–12.6万美元的历史高点下跌，至11月下旬滑落至约8.4万美元，最大回撤接近三成 [2] MicroStrategy公司概况 - MicroStrategy（现名Strategy Inc）表面上是企业级商业智能软件公司，但从资产负债表角度看更像一只披着软件公司外壳的比特币基金 [5] - 截至2025年11月中旬，公司共持有649,870枚比特币，买入总成本约为483.7亿美元，平均买入成本约为每枚74,433美元 [8] - 以约8.4万美元的比特币价格估算，该批资产市值在540–560亿美元区间，相当于全球比特币总供应量的约3% [8] - 比特币资产占公司总资产比例稳定在75%–80%左右，远超"顺便配点比特币"的范畴 [8] 公司运营模式 - 公司自2020年8月起玩"反身性循环"：用手头现金买比特币，比特币上涨使资产负债表变好看，股价因故事敏感上涨产生溢价，公司利用高股价增发新股换回现金，再去买更多比特币 [9][10][11][12] - 该循环成功使持币数量从最初两万多枚增至64万多枚，市值最高时接近600亿美元 [13] - 该模式前提是公司股价必须长期大幅高于其"比特币净资产值"（mNAV>1） [13] MSCI规则变更影响 - 2025年10月10日，MSCI宣布若公司数字资产持有量占总资产50%或以上，建议将其视为类似投资基金工具而非经营性企业，并从广义股票指数中排除 [16] - 该裁决咨询期将于2025年12月31日结束，并于2026年1月15日正式生效，相关调整将在2026年2月季度指数审查中落地 [17][18][20] - Strategy公司是该文件被点名最多的样本公司 [22] 潜在市场抛压 - 若MSCI决定将Strategy剔出主要指数，仅跟踪MSCI指数的被动基金可能被迫卖出约28亿美元公司股票 [23] - 若其他指数供应商跟进，被动抛压总规模可能放大到88亿美元左右 [24] - 抛压可能分三波出现：MSCI指数跟踪基金在5–10个交易日内卖出约28亿美元；其他指数家族在30–60天内逐步调整；以指数为基准的主动管理基金为控制跟踪误差被迫减持 [25][26][27] 公司估值变化 - Strategy股价相对于比特币净资产值的溢价从2024年底的2.5倍以上降至2025年10月MSCI文件发布时的约1.3倍，11月下旬进一步滑落至接近1.1倍 [29] - 溢价塌陷使"用高溢价增发股票再买更多比特币"的反身性循环被掐断 [29] 比特币价格影响因素 - 宏观环境不再友好：对美联储快速降息幻想降温，风险资产普遍补跌 [30] - 现货比特币ETF在10月后从净流入高峰转为温和或明显净流出，给价格带来持续抛压 [30]