市场阶段与核心观点 - 国内居民财富存量、潜在回流的海外资产及全球机构资金为A股积蓄了催生大行情的“燃料”，当前市场仅走完估值回归第一步，后续将进入盈利验证与资金涌入阶段，最终大概率催生具备泡沫化高度的超级牛市[1][3][25] - 中国股市已进入关键考验期，核心考验市场信心及经济与企业盈利的真实成色，需经济数据与企业盈利出现明确改善信号以推动市场进入上涨第二阶段[3][25] - 赚钱效应将引发居民储蓄搬家、国内机构资产配置重构及全球资金重新配置，推动行情进入第三阶段并走向泡沫化[3][25][29] 当前市场估值与隐含回报 - A股和港股核心大盘指数是全球各类资产中隐含回报最高的资产，沪深300当前PE约13倍多，隐含回报7%，而海外主要股指PE均在20倍以上，隐含回报小于5%[5] - 即便经济没有起色、通缩继续，核心指数的ROE不会再明显下降，过去两年在房价物价下跌过程中核心指数ROE已走平，在经济大幅下滑至当前水平时ROE能得到很强支撑[6] 龙头企业盈利能力韧性分析 - 经济低谷时大量企业处于亏损状态，普通企业平均利润率略小于0，龙头企业盈利能力等于优势企业与普通企业盈利能力的差，当优势企业ROE为个位数时大量尾部企业已活不下去，经济下滑通过出清尾部企业实现，龙头企业ROE从而稳住[8] - 建筑管材行业在需求下滑背景下，行业龙头净利率维持7%水平并较2024年回升，上半年净利润同比转正，而行业第三名企业持续亏损，第二名企业净利率仅1.5%[11] - 地产行业供给侧大幅出清，大于95%地产企业失去拿地能力，土地市场从三四十家企业竞标变为四五家头部企业竞争，龙头企业议价能力大幅上升，新推盘净利率可做到10%以上[13][16] 场外资金状况与潜在动能 - 过去10年中国经常项目差额与实际净结汇月均相差大于200亿美元，累计金额大于2万亿美元，属于民间积累的美元财富[19] - 国内场外资金风险偏好持续下行，银行理财含权水平从18年高点10%降至最新2%，且过去一年市场表现良好该比例仍未上升[21] - 海外主动基金对A股和港股的配置最新仍在下降，外资持续减仓中国资产并显著低配[23] 历史泡沫条件与未来推演 - 国际范围形成大泡沫需满足三大条件：所在市场处于低利率环境、具备明确赚钱效应、其他大国和主要市场缺乏投资机会[26][28][29] - 2006-2007年A股出现极致泡沫因美国房地产泡沫破裂及股市滞胀，中国成为全球最具吸引力投资目的地；本轮美股韧性及AI泡沫因中国经济处于通缩周期，全球资本向美国汇集[29] - 展望两年后，中国经济大概率回升并走出通缩，股指ROE重新上行，而美国AI投资放缓、高财政赤字可持续性存疑，财政政策拉动效应减弱，可能引发全球资产配置大迁移，资本重新涌向中国市场[29][30] - 中国制造业和贸易份额占全球约一半，但贸易结算和国际储备份额仅为零头，经济企稳资产价格回暖后，人民币结算占比及中国资产储备占比将提升，呈现货币与资产价格齐升场景[30]