市场现象与价格异动 - 2025年8月，COMEX白银库存以极其夸张的幅度急剧下滑[1] - 自8月底起，国际银价连续突破新高，罕见跑赢黄金涨幅，最近一个多月逼近60美元/盎司[2] - 失效数年的金银比回归至72的平均区间[3] 供需结构性失衡 - 过去一年，上海金交所白银价格对比COMEX白银的溢价一度飙升至10%-12%，相当于一盎司白银在中国贵6美元[9][10] - 巨大价差导致“西银东移”，实物白银从伦敦和纽约流向上海，持续消耗西方库存[11][12][13] - 全球矿产银供给停滞，2023、2024年约为8.3亿盎司，2025年预计降至8.2亿盎司[14][16] - 供给受限主因是全球主要银矿矿石品位以每年5%-7%的速度下降，以及矿业资本开支不足[17][18][19] - 需求端因光伏技术转型而大幅扩张，TOPCon电池耗银量比PERC电池高出50%-70%[21][22] - 2023年全球光伏用银量达1.93亿盎司，占全球总需求14%；预计2024-2025年将突破2.3亿盎司[23][24] - 全球白银市场存在巨大结构性缺口：2022年缺2.38亿盎司，2023年缺1.84亿盎司，2024年缺2.15亿盎司，2025年预计缺9500万盎司[26] - 市场平均每年消耗比产出多2亿盎司的白银，缺口依赖消耗地面库存填补[29] 全球库存紧张状况 - LBMA白银库存从2021年峰值近12亿盎司，降至目前不足8.3亿盎司[30] - LBMA库存中约60%-70%为白银ETF持仓，难以用于交割，市场自由流动现货仅约2亿-3亿盎司[30] - COMEX注册库存从2020年的1.5亿盎司跌至2024年的3000万-4000万盎司区间[33][34] - 按当时约30美元/盎司银价计算，仅需约12亿美元即可买光COMEX所有注册库存[34] 金银比规律与价格联动 - 金银比长期均值约为60:1，当比值达到极端位置（如40/70）后会向均值回归[42][43][44] - 2020年初金银比一度飙升至129，但在半年内回归至70上下区间[47][49] - 2025年上半年银价涨幅跑输金价，金银比一度达110，目前回归至72左右[50][51] - 根据世界黄金协会展望，乐观情况下金价在2026年或有15%-30%上涨空间，在金银比叙事下，白银存在类似上涨潜力[53] 政策与人为因素影响 - 2025年上半年COMEX库存大幅回升，甚至超过2020年峰值，人为压制了银价上涨[56][58][59] - 库存异常增长主因是特朗普政府将白银纳入“关键矿产清单”并可能征收25%-50%关税的预期，导致全球白银流向美国[61][62] - 全球白银ETF总持仓在2025年攀升至11.3亿盎司，最大白银ETF持仓从4.7亿盎司增至5.32亿盎司，增幅11.5%，其新增持仓主要位于COMEX，推动库存增长[63][65] - 2025年9月25日，部分白银关税被豁免，COMEX库存随后以前所未有的速度下滑，加剧了银价波动[66] - 2025年11月，美国政府再次将白银列入关键矿产清单，政策反复无常可能继续影响库存流动和银价[66] - 人为操控因素过大，导致虽存在金银比指标，但无人敢断言白银具体行情[68] 历史背景与投机属性 - 白银已失去货币属性，成为工业品和投机品[40][69] - 历史上曾出现投机炒作，如1979-1980年亨特兄弟囤积约2亿盎司白银，将银价推高至50美元/盎司[69] - 最近一个多月的市场波动已显现投机端倪[69]