市场近期表现与核心矛盾 - 自10月底以来，投资者风险偏好降低，全球风险资产承压，标普500指数、纳斯达克指数、恒生科技指数从高点的最大跌幅分别达5.1%、7.3%、12.6% [1] - 市场下跌的原因包括对AI泡沫的担忧，以及因回购市场流动性紧张、美联储降息预期摇摆等因素导致的流动性扰动 [1] - 对于流动性敏感的科技股而言，市场突破需要依赖AI产业趋势的新突破或流动性的明显改善 [4] 影响未来流动性的关键事件 - 12月11日FOMC会议：市场已基本充分计入降息预期（CME利率期货隐含降息概率88%），关注点在于美联储的鹰派表态、未来降息路径的点阵图以及可能被讨论的重启扩表 [4] - 12月19日日央行加息：市场担忧其是否会重蹈去年8月流动性“风暴”的覆辙 [4] - 美联储新主席提名：特朗普称将在2026年初宣布，新主席的政策立场将对未来降息预期产生明显影响 [4] 对美联储降息的分析与展望 - 降息预期反复摇摆：10月FOMC鹰派降息后，12月降息概率一度在11月19日降至30%的低点，导致资产普跌，美元在11月21日站上100.4的近几月高位；11月下旬后，因官员鸽派言论及特朗普暗示，降息预期再度升温，美股和黄金反弹，美元下探至99以下 [5] - 需要降息的原因：美国利率偏高压制传统需求，ISM制造业PMI已连续8个月处于萎缩区间，11月ADP就业人数减少3.2万人，创2023年3月以来最大降幅，消费者信心指数8-11月连续4个月下跌；居民抵押贷款利率高于租金回报率，企业工商业贷款有效利率（6.13%）高于除信息技术外行业的投资回报率（5.71%） [8] - 可以降息的原因：关税对通胀影响有限，测算显示美国消费者仅承担11%的关税成本；预计美国CPI同比明年一季度将从3.1%回落至3.0%，核心CPI同比维持在3.3%，不会对降息构成太大阻力 [13] - 不需大幅降息：从利率回归中性角度，当前美国实际利率与自然利率差距74个基点，再降息3次（每次25个基点）可使融资成本与投资回报率打平 [16] - 市场关注点：12月降息25个基点的概率为88%，已被市场充分计价，因此美联储的表态、点阵图以及是否重启扩表更为重要 [18] - 可能的情景：若美联储如期降息且表态中性，市场反应可能有限；若“鹰派降息”，美股可能下跌，美债利率和美元上行；若宣布重启扩表，将对美股带来额外提振 [19] 美联储新主席提名的影响 - 市场预期：当前市场预计凯文·哈塞特（Kevin Hassett）胜选概率最大，博彩市场押注其概率在12月2日升至85% [21] - 哈塞特政策倾向：其政治主张与特朗普高度相似，倡导减税、支持关税和加密货币，货币政策上多次表示美联储应该降息，希望实现“长期更低的利率”，但同时也主张谨慎降息，强调需要“非常响应数据” [24][25] - 潜在影响评估：哈塞特若上任可能比现任官员更为鸽派，或使降息次数略多于市场预计的3次，有助于经济修复，但预计不会激进到如美联储理事斯蒂芬·米兰（Stephen Miran）主张的降息7-8次至2%的水平，后者可能引发对美联储独立性丧失的担忧 [29][30] - 市场走势预判：若哈塞特被提名，可能使美债利率和美元先下后上，整体利好美股；其最早可主导2026年6月的FOMC会议，明年一季度其表态将是影响市场预期的关键时期 [31] 美联储扩表（资产负债表扩张）的前景 - 背景：美联储已宣布从12月开始停止缩表，此前资产负债表规模已从2022年高点的9万亿美元降至当前的6.5万亿美元 [33] - 扩表的定义：与量化宽松（QE）主要购买长债不同，扩表主要指购买短期国债（如一年期以下），旨在为货币市场提供流动性，直接改善市场流动性和风险偏好 [32] - 潜在规模：为使银行准备金占资产比例从当前的11.8%回到12-13%的临界线，测算需每月扩表约300亿美元；若参考2019年回购危机后的速度，可能达到每月600亿美元 [33] - 其他流动性来源：财政部一般账户（TGA）余额已从10月的近1万亿美元回落至当前的9085亿美元，预计将继续回落至目标额8500亿美元附近，释放流动性 [37] - 综合影响测算：预计美国整体金融流动性（近似等于商业银行准备金）会在2026年扩张7%-14%，乐观情况下有望回到2022年开启缩表前水平；历史表明金融流动性扩张与美股正相关明显，有直接提振作用 [37] 日本央行加息潜在影响评估 - 市场担忧：日央行行长植田和男释放明确政策正常化信号，市场对12月加息的预期概率在12月1日从58.1%升至81.7%，10年期日债利率升至1.9%以上的近几月高点 [47] - 基准情形判断：本次加息造成类似去年8月剧烈冲击的概率不大，因市场已高度关注且有所准备 [50] - 支持判断的依据：1）当前CFTC日元头寸为净多头，不同于去年7月净空头达-19万张的极端水平；2）10年期美日国债利差已从年初的3.6%收窄至当前的2.2%，限制了日元套息交易扩张动力；3）跨境日元信贷规模保持稳定 [51] - 潜在风险：若美联储鹰派降息、美国非农数据大幅低于预期等多种利空叠加，可能放大日央行加息引发的扰动 [51] - 历史经验：即便发生流动性冲击，其特点也是突然、剧烈但容易解决，往往不改变市场趋势，可能提供更好的介入机会 [57] 主要资产类别观点摘要 - 美股：短期需要更多催化剂，长期仍有空间，基准情形下测算2026年盈利增速12-14%，估值小幅扩张至23-24倍，对应标普500指数7600-7800点 [59] - 港股与A股：港股相比A股更受外围流动性影响，与美股联动较大的成长风格逻辑类似 [59] - 美债：长端美债有交易机会，利率上行空间有限，若降息或新主席鸽派可能快速下探，但后续难以大幅下行；短债从现金管理角度效果更好 [59] - 美元：可能因新主席鸽派观点短期走弱，但只要不引发对美联储独立性丧失的担忧，经济基本面修复逻辑将支撑美元反弹走强 [59]