11月债市行情回顾 - 长端利率经历短期筑底回升，10年国债收益率从1.80%起步，月末收于1.84%，12月初调整高点达到1.87% [2][8] - 市场风险偏好扰动减弱，经济弱现实与低于预期的宽货币令多空力量均衡，债市陷入低波状态，单日最大振幅普遍不及1bp [2][8] - 消息面博弈打破平静，债基赎回新规悬而未决及央行购债规模不及预期（11月为500亿元）推动市场震荡上行，塑造鹰派央行形象 [9] - 各类资产表现分化：同业存单利率在跨年压力下小幅上行，3个月、6个月、1年期收益率12月分别上行4bp、2bp、2bp至1.62%、1.64%、1.66%；国债方面，5-7年期收益率上行5-7bp，10年、30年期上行4-5bp；国开债各期限收益率多上行4-6bp [11] - 信用债中，二永债处于高波状态，11月期间1年、3年、5年期AAA-二级资本债收益率分别上行5bp、8bp、6bp [12] 年末季节性规律预判 - 复盘显示，过去五年（2020-2024年）12月10年国债收益率多呈下行，幅度分别为13.0bp、6.5bp、2.5bp、10.7bp、30.6bp，其背后存在宽货币预期、交易盘冲刺、配置盘抢跑及央行维稳四大共同逻辑 [15][18] - 预判2025年12月季节性下行特征或边际弱化，因四大逻辑支撑均显不足：央行态度偏鹰派，年末降息一致预期难凝聚；交易盘（基金）因全年收益欠佳（利率债基收益中位数0.42%）且面临赎回压力，冲刺能力与意愿有限；次年初一级市场供给充裕削弱配置盘抢跑必要性；央行维稳操作或仅保障资金面稳定，对中长债推动力不强 [3][27][29][37] - 具体看配置盘：银行因政府债发行前置（2025年一季度国债、地方债净发行分别达1.47、2.63万亿元），年初供给充裕，抢配必要性低；保险因保费收入下滑（9月同比-0.35%，10月同比-4.99%）及投资重心向权益切换，配置节奏明显放缓 [29] - 央行年末维稳操作概率仍高，季末月资金面通常更稳定，且12月政府债净融资预计仅为5200亿元，为年内低位，资金面扰动可控 [32][34] 基本面边际变化关注点 - 市场对不及预期的宏观数据选择性忽略，但对边际回暖的数据反应敏感，需关注通胀与信贷数据 [4][38] - 通胀方面：预计11月CPI同比将上行至0.6%附近，主要受食品价格（蔬菜环比涨10.1%）及低基数驱动；PPI环比有望维持0.1-0.2%正增长，同比或维持在-2.0%附近，二者均较10月改善，可能对债市形成短期利空 [4][38][39] - 信贷方面：11月国有行及政策行净买入票据仅55亿元，显著低于2023-2024年同期的2028亿元和1877亿元，大型机构冲量行为不显著，或指向信贷正在阶段性修复，与偏低的票据利率信号出现分歧 [4][42] 12月投资策略建议 - 市场或重回趋势难寻的高波状态，建议采用哑铃策略应对，因当前利率曲线陡峭（国债10年-1年利差45bp，位于滚动1年78%分位数），后续曲线走平空间充足 [5][45] - 哑铃左侧（防守仓位）：建议选择估值稳定或票息性价比高的品种，短端可关注存单，因其静态收益更高且预计在年末前10-15个交易日利率将迎来短期下行；中端重点关注5年期利率债，其5Y-3Y期限利差位于历史90%+分位，兼具利差性价比与避险属性 [5][45][46] - 哑铃右侧（进攻仓位）：长端品种如10年国开、30年国债等“基金品种”因赎回新规悬而未决，波动风险仍存，但若监管态度超预期软化，利差压缩或可提供4-5bp超额收益，适合高回撤容忍度产品；相对保守的产品可选择10年国债，其收益率在突破1.85%后调整阻力明显提升 [5][49]