核心观点 - 摩根士丹利将特斯拉评级下调至“均配” 标志着市场对特斯拉“机器人出租车溢价”叙事和估值逻辑的重新审视 特斯拉股价正面临从“不惜一切代价增长”到“证明营收能力”的主题转换 其当前超过190倍的远期市盈率面临巨大的倍数压缩风险 [3][4][5][6][7] 评级与市场反应 - 摩根士丹利将特斯拉评级从“增持”下调至“均配” 其首席分析师亚当·乔纳斯放弃了长期坚持的“500美元看涨观点” [3] - 评级下调后 特斯拉股价下跌3.4% [4] - 摩根士丹利给出的目标价为425美元 暗示已无上行空间 [8] 估值与风险 - 特斯拉当前交易价格超过190倍远期市盈率 而传统汽车制造商如丰田或通用汽车的市盈率在7至11倍 即使大型科技公司如谷歌的市盈率也仅为28倍 [7] - 特斯拉的高估值完全基于市场相信其软件利润率最终将超过硬件利润率 [7] - 如果机器人出租车服务在未来12个月内遇到重大障碍 190倍的市盈率将失去数学依据 若失去超高增长叙事 股价将缺乏安全垫 直至估值向高增长科技公司（约30倍）靠拢 这意味着股价将远低于当前水平 [8] 业务与竞争压力 - 特斯拉核心汽车业务正面临巨大压力 在中国 比亚迪和小米正在积极降价 侵蚀了特斯拉此前强劲的利润率 在美国 税收抵免的取消造成了需求真空 [10] - 特斯拉的主要竞争优势在于其庞大的车队数据 用于训练全自动驾驶系统 但“足够好”的竞争威胁正在增加 Waymo正在逐城扩展完全无人驾驶的机器人出租车服务 在中国 与华为相关的实体以及小鹏汽车等制造商正在快速提升城市ADAS和自动驾驶能力 [11][12] - 如果竞争对手在特定城市率先实现可扩展的L4级自动驾驶 而特斯拉未能实现真正的全球L5级自动驾驶 其数据领先优势将不再是垄断 而只是一种替代性的研发方法 [12] 未来展望 - 看涨情景：全自动驾驶在2026年迎来“ChatGPT时刻” 监管审批加速Cybercab推出 利润率开始改善 使股价能够匹配其估值 [13] - 看跌情景：电动汽车需求持续疲软 机器人出租车时间表推迟至2027年或更晚 市场将其估值从“AI倍数” aggressively重新评估为“硬件倍数” 股价可能下探300美元 [14] - 特斯拉的AI叙事“轻松赚钱”阶段已经结束 风险回报动态已经改变 [15]