核心观点 - 国金证券首次覆盖上美股份，给予“买入”评级，基于其多品牌增长势能强劲，给予公司2025年PE 30倍估值，目标价109.78港元 [1] 公司业务与品牌矩阵 - 公司为我国美护行业领先企业，旗下拥有覆盖护肤、婴童护理、洗护等赛道的多品牌矩阵 [1] - 公司以线上渠道为主，线上占比在2025年上半年接近93% [3] - 主品牌韩束在2024年实现收入55.91亿元，同比增长80.90%，占公司总收入超82% [3] - 新品牌一页处于高速增长阶段，2023年、2024年全年及2025年上半年增速分别为498%、146%、147% [3] 多品牌运营方法论 - 公司多品牌拓展方法论与安踏体育有相似之处，核心包括市场化主导、渠道精细化运营、人才内部输血与合理引才 [1] - 市场化主导体现为品牌定位精准，快速发掘消费者痛点，进行魄力营销并绑定顶流IP，助力品牌破圈 [1] - 渠道精细化运营体现为以抖音为核心重构渠道战略，通过创新营销与提升自播比例，实现收入与利润双高增长 [1] - 人才策略通过自主培养与外部引才双轨并进，保障核心管理人才稳健，支持各品牌差异化发展 [1] 各业务板块增长前景 - 护肤业务：韩束品牌近两年依托抖音渠道爆发，市占率明显提升，2024年营收增长超80% [2]；尽管2025年上半年受达播渠道收缩影响营收增速放缓至14.3%，但第三季度线上GMV依旧强劲，同比增长50% [2]；预计韩束大众与中高端产品线齐头并进，3年维度营收有望突破百亿；一叶子品牌营收有望企稳加速 [2] - 婴童护理业务：一页品牌依托独特的“医研共创”模式处于高速增长阶段，过去两年市占率快速提升，凭借高端定位和差异化代言人享有竞争优势，预计未来三年复合增速超50% [2]；红色小象自2023年转型中大童市场后仍在调整，预计营收增速先降后升 [2] - 洗护业务：有望诞生大品牌，因垂类赛道较多，定位清晰且善于建设消费者心智的品牌能够脱颖而出；公司旗下极方、2032等洗护品牌有望复刻韩束、一页的成功方法论；公司切入功效防脱等增速更快的赛道，且行业集中度较高，有助于孵化大品牌 [2] 财务预测与估值 - 公司2025年上半年营收为33.44亿元，同比增长14.3% [3] - 预计公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为2.68元、3.33元、4.09元 [3] - 对应2026年估值为24倍市盈率（PE） [3] - 基于多品牌增长确定性，给予公司2025年PE 30倍估值 [1]