AI基础设施投资前景 - 交银国际研报分析认为，AI基础设施建设至少在2026年或继续强劲增长，海外主要云厂商资本开支在2024/25年同比分别增长60%以上的基础上，2026年或继续增长30%以上 [1] 中国AI芯片公司市场表现与估值叙事 - 市场在寒武纪市值快速增长后，开始寻找“下一个寒武纪”，新上市的摩尔线程被部分观点以“对标英伟达、追赶寒武纪”的逻辑进行估值 [1] - 截至发稿，英伟达市值4.39万亿美元，市盈率（TTM）约45倍；寒武纪市值约5880亿人民币，市盈率（TTM）313倍；摩尔线程市值3900亿美元，仍未盈利 [1] - 寒武纪在2025年至12月5日股价涨幅超过100%（108%），位列沪深300涨幅第11位，其一项关键驱动力是营收的“爆炸性”增长，截至今年三季度营业总收入达46.07亿元，而去年同期仅为1.85亿元 [2] - 寒武纪股价大幅上涨始于8月初，早于其半年报发布约20天，实现盈利并非其之前股价上涨的直接推动因素 [4] - 2025年4月下旬至7月上旬，英伟达股价明显上涨并突破4万亿美元市值，而同期寒武纪股价呈震荡走势，两者走势呈现“背离” [4] - 5月至8月，英伟达股价持续上涨突破4万亿美元，而寒武纪股价走势则相反；8月至12月初，英伟达市值一度突破5万亿美元后呈震荡趋势，寒武纪则在8月单月大幅上涨，9月开启震荡 [4] 资本支出与股价关联性分析 - 美股S&P500中，资本支出排名前10的公司里，只有谷歌（Alphabet）今年股价涨幅超过50%（69.3989%），Meta资本支出同比增长112%，但股价仅增长9.5% [6][8] - 在S&P500股价涨幅排名前20的公司中，资本支出大幅增长的公司包括Palantir（Capex同比116%）、Lam Research（Capex同比98%）和NRG能源（Capex同比197%） [7][9] - 同时出现在资本支出涨幅和股价涨幅前20的S&P500公司仅有两家：美光科技（股价年涨幅179.0311%，Capex同比94%）和英特尔（股价年涨幅118.2544%，Capex同比-38%） [7][9] - 截至2025年前三季度，沪深300成分股公司整体资本性支出约20310.89亿元，较去年基本持平（下降0.5%） [9] - 高盛在11月末将阿里巴巴2026年-2028年资本开支预期上调至4600亿元，腾讯在2025年上半年资本性支出达574亿元，同比去年的310亿元增长约85% [9] - 寒武纪的股价涨幅与其资本支出变化基本没有相关关系，其最大差异化在于营收增速的大幅改善 [10] 新兴AI芯片公司运营与财务数据 - 摩尔线程和沐曦股份2025年前三季度营业总收入分别为7.846亿元和12.36亿元，去年同期分别为2.78亿元和2.23亿元，已进入创收通道但处于商业化早期 [14] - 据招股书数据，两家公司在2025年开始产销率均已超过100%，且明显好于2024年，反映进入商业化加速阶段，例如摩尔线程服务器级板卡2025年1-6月产销率达140% [15] - 摩尔线程和沐曦股份研发费用率仍基本高于可比公司平均值，显示公司仍在持续进行高强度的研发投入 [16] - 截至9月30日，摩尔线程今年净利率为-92.22%，沐曦股份为-27.95%，而寒武纪已实现盈利，净利率达34.81% [18] - 产品技术路线存在区别：寒武纪以ASIC路线为主，摩尔线程和沐曦股份均以GPU路线为主，核心产品包括用于AI训练和推理的GPU [18] - 摩尔线程的桌面级图形加速产品由于市场竞争激烈，产品单价远低于B端产品，目前仍处于亏损状态 [18][22] 行业竞争格局与需求驱动 - 2025年8月，头部公司发布了包括GPT-5（114,000B训练token）、Claude Opus 4.1（100,000B训练token）等大token量模型，再次明确了对算力的强劲需求 [5] - 围绕TPU和GPU作为训练算力核心的讨论，目前大多数观点认为英伟达GPU在AI训练层面的地位仍无法被撼动 [18] - 随着英伟达H200芯片“禁售”解除，阿里巴巴和字节跳动均有意大量采购，从中国科技巨头资本开支转化角度看，英伟达仍是最具竞争力的算力芯片提供者 [19] - 对于新上市的两家GPU路线公司，其在营收、新增客户、净利润的数据边际变化更值得期待 [19]