行业格局与公司定位 - 中国大模型领域两家“独角兽”公司智谱与MiniMax在48小时内先后申请港股上市，引发“全球大模型第一股”的讨论 [1] - 两家公司代表了AI产业发展的两种不同路径：智谱是向下扎根的“基建派”，旨在成为AI时代的“水电煤”；MiniMax是向上生长的“应用派”，致力于制造更炫酷的“电器” [1] - 智谱的起点是清华大学实验室，坚持全栈自研GLM架构，目标是从零编写AI时代的“操作系统”，成为通过API向企业供给底层能力的“发电厂” [2] - MiniMax的路径几乎完全相反，选择先做出能被用户直接感知的爆款产品，战略重心在于将技术快速转化为应用层产品 [4] - 智谱试图构建定义AI时代底层规则的“基建系统”；MiniMax更希望成为在具体应用场景中占领用户心智的“垂直电器品牌” [7] 智谱AI：商业模式与运营数据 - 公司商业模式以B端和G端为核心，全部收入来自通过MaaS平台提供大模型服务 [9] - 2024年全年收入达到2.63亿元人民币，2025年前6个月收入1.62亿元人民币，根据往年130%的年复合增长率计算，2025年全年收入将在7.18亿以上 [9] - 自2024年起海外客户开始产生收入，到2025年上半年，海外客户贡献的营收占比达到11.6% [10] - 收入结构以本地化部署为主，2025年上半年本地化部署收入占比84.8%，云端部署收入占比15.2% [11] - 商业模式具有高粘性和可持续性，政企客户替换成本高，年复购率达到79% [12] - 公司毛利率表现强劲，自2022年至2025年上半年基本维持在50%以上 [12] - AI编程订阅制产品上线仅两个月，年度经常性收入便突破亿元人民币 [13] - 截至2025年9月末，公司模型已赋能全球1.2万家企业客户、覆盖逾8000万台终端，平台上聚集超270万企业及应用开发者，并对接超4500万开发者生态 [14] - 2025年11月，公司日均token消耗量为4.2万亿 [14] MiniMax：商业模式与运营数据 - 公司商业模式聚焦C端订阅与应用内购买，通过爆款应用快速获取用户与现金流 [15] - 2025年前9个月，总收入为5344万美元，其中应用相关收入达到3802万美元，占总收入的71.1% [15][16] - 营收超7成来自于to C产品，其中海螺AI和Talkie/星野两款应用合计占据了总营收的67.7% [6] - 公司毛利率较低，2023年至今从未超过25%，2024年毛利率低至12.2% [18] - 低毛利率与高昂的营销投入有关，2024年公司营销开支是其营收的2.8倍，达到8700万美元 [18] - 但公司的B端业务毛利率表现突出，高达69.4%，而同期C端业务毛利率仅为4.7% [20] - 根据招股书数据计算，B端拥有2.5万付费企业客户，平均每家企业一年贡献约4.5万元人民币 [22] - C端用户付费水平各异：语言模型付费用户人均年贡献约530元；海螺视频付费用户人均年贡献约400元；Talkie/星野付费用户人均年贡献约36元 [22] 财务表现与成本结构 - 2025年上半年智谱亏损17.52亿元人民币，MiniMax在2025年1-9月亏损约5.12亿美元 [21] - 行业面临的核心问题是如何将算力成本转化为收入与毛利，即算力的“回报率” [21] - MiniMax在2025年1-9月的研发总开支中，有77%支付给算力供应商；智谱的这一比例为71.8% [22] - 行业存在成本结构刚性的挑战，目前是“每花出去3块钱的算力成本，只能从市场上收回来1块钱”的昂贵“烧钱换增长”模式 [23] 长期价值与产业思考 - 技术产业演进史表明，真正沉淀长期价值的往往是定义底层标准与生态的“根技术”提供者，而非阶段性的现象级应用 [23][25] - 在PC时代是微软的操作系统；在移动互联网时代是iOS与Android；在云计算浪潮中是AWS、Azure等基础服务商 [23] - 大模型行业仍处早期，底层能力的跃迁会重构上层应用形态，应用层的优势可能因基座技术跃迁而被迅速抹平 [24] - 应用层竞争将不可避免地走向同质化与免费化，长期盈利能力存在结构性不确定 [24] - 字节跳动、腾讯、阿里等巨头拥有成熟的产品能力和庞大流量，应用层创新者容易被复制和整合 [25] - 决定企业最终价值的是底层技术的不可替代性、商业模式的长期稳定性以及在产业生态中所处的位置 [27]