核心观点 - 公司作为全球最大的现制饮品企业，凭借端到端的供应链体系、5.3万家门店网络构建的规模效应以及雪王IP构筑的独特品牌壁垒，在现制茶饮赛道确立了领先地位，其低价模式具备可持续性，且门店网络、海外市场及咖啡业务为未来增长提供了广阔空间 [1][2][4] 行业与市场分析 - 中国现制饮品行业保持较快增长，2023年现制茶饮市场规模约2585亿元，现磨咖啡市场规模约1515亿元，下沉市场渗透率提升和消费频次增加是主要驱动因素 [1] - 公司旗下蜜雪冰城定位6-8元平价茶饮、幸运咖定位5-10元平价咖啡，采用加盟模式运营，收入主要来源于向加盟商销售商品设备及提供加盟服务 [2] - 截至2025年上半年，公司全球门店数量达5.3万家，按2023年出杯量计市占率约49.6%，稳居中国现制茶饮行业龙头地位 [2] 财务预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为335.5/403.0/443.9亿元，同比增长35.1%/20.1%/10.1% [1] - 预计同期净利润分别为60.0/74.0/84.1亿元，同比增长34.9%/23.6%/13.7% [1] - 对应市盈率分别为24.2倍/19.6倍/17.3倍 [1] - 商品和设备销售收入预计2025/2026/2027年分别为326.8/392.2/431.4亿元，同比增长35.0%/20.0%/10.0%，毛利率预计分别为30.6%/31.0%/31.5% [2] - 加盟和相关服务收入预计2025/2026/2027年分别为8.7/10.9/12.5亿元，同比增长40.0%/25.0%/15.0%，毛利率预计分别为83.0%/83.3%/83.6% [2] 核心竞争力分析 - 全链路供应链体系构筑成本壁垒：公司2012年即建立首家中央工厂，目前已形成覆盖采购、生产、仓储、物流的端到端供应链闭环 [4] - 上游采购网络覆盖全球六大洲38个国家，凭借规模实现源头直采成本优势 [4] - 中游五大生产基地实现核心饮品食材100%自产 [4] - 下游27个自营仓库配合专车直配网络，90%的国内县级行政区可实现12小时内触达，高效物流降低门店库存压力并确保产品新鲜度 [4] - 加盟商100%从总部采购食材设备的机制设计，保障了终端品控一致性 [4] - 成熟的加盟商利益绑定机制：截至25H1全球门店达5.3万家，2021-2024年门店数年复合增长率达32% [4] - 门店初始投资和加盟费低于行业平均水平，极致轻量化的店型模型降低了开店门槛和运营成本 [4] - 公司在行业困难时期主动减免加盟费并下调物料设备价格，与加盟商利益与共 [4] - 成熟的利益绑定机制使公司闭店率保持在行业较低水平，单个加盟商平均经营门店数量领先同业 [4] - 雪王IP构筑自有流量壁垒：公司于2018年推出“雪王”IP，相关话题在主要社交平台累计曝光量超286亿次，实现病毒式传播 [4] - 自有IP无需支付高额授权费用，流量获取成本显著低于依赖外部联名的竞品，同时规避真人代言舆情风险 [4] - “雪王黑化”等营销案例验证了IP商业化能力 [4] 增长催化剂 - 国内门店网络持续扩张：公司三线及以下城市门店占比保持在55%以上，下沉市场仍有空间，同时在一二线城市的渗透率仍有提升空间 [4] - 2025年公司优化开店政策，从区域限制转向市场化选址，门店布局灵活性增强 [4] - 海外市场空间广阔：截至25H1，中国内地以外门店数达4733家，主要集中于印尼、越南等东南亚市场 [5] - 公司已在东南亚4国建立7个自营仓库，通过供应链本地化建设降低跨境物流成本、提升配送时效 [5] - 经过2023-2024年的团队调整与市场策略优化，海外业务已整装待发，门店扩张节奏加速 [5] - 咖啡业务打开第二增长曲线：幸运咖定位5-10元平价现磨咖啡，2023-2024年公司通过团队重组、产品线升级等举措完成调整，2025年重启扩张，拓展重点转向一二线城市核心点位 [5] - 幸运咖依托蜜雪冰城供应链体系，在采购成本和配送效率方面形成协同优势 [5]