文章核心观点 - 在低利率环境与监管趋严背景下，国内保险业持续通过发债补充资本，2025年发债规模再度突破千亿元，且发债主体、工具结构呈现新特征，反映了行业系统性的资本管理优化趋势 [1][2] 发债规模与趋势 - 保险业发债规模已连续三年保持高位：2023年1121.7亿元，2024年1175亿元，2025年截至12月25日达1013.7亿元 [3] - 2025年发债数量明显增加至26只，而2024年全年仅17只，主要因2024年有中国人寿单笔350亿元大额发行拉高整体规模，2025年大额发行减少 [5] - 融资成本显著下降：债券平均票面利率从2023年的3.6%降至2024年、2025年的2.5%以下 [6] - 永续债占比持续抬升，逐渐成为主力工具：2023年占比30.43%，2024年占比35.29%，2025年永续债与资本补充债发行数量首次各占13只，永续债发行规模占比达50% [6] 发行主体特征 - 2025年发债主体覆盖面扩大，共有23家保险公司发行债券，而2024年仅14家 [7] - 寿险公司是发债绝对主力，在23家发债主体中占据18席，财险公司3家，再保险和养老保险公司各1家 [7] - 中小型保险公司是发债主力军，占比达73.91%，但其单笔发行规模普遍偏小，仅工银安盛人寿单只永续债发行规模达70亿元超过50亿元 [8] - 大型险企市场优势明显，阳光人寿、平安产险、平安人寿、太平人寿、泰康人寿、中邮保险6家大型险企合计发债602.7亿元，占总规模约六成 [9] - 部分险企已形成连续多年发债的常态化节奏，平安产险、平安人寿等6家公司连续两年发债 [9] 发债驱动因素 - 偿二代二期监管持续收紧资本约束，对核心资本要求更高，资产认定更审慎，促使公司提前补充资本缓冲 [10] - 行业偿付能力充足率出现回落：截至2025年三季度末，保险业综合偿付能力充足率为186.3%，核心偿付能力充足率为134.3%，较2024年同期明显下降 [10] - 低利率环境显著降低了融资成本，当前资本补充债和永续债票面利率多在2.15%~2.95%之间，较2020年前后4%~5.5%的水平几乎“腰斩”，放大了“发新赎旧”的财务吸引力 [11] - 不同债券工具提供灵活资本管理空间：永续债直接补充核心二级资本，资本补充债用于夯实附属一级资本，搭配使用可同时改善核心和综合偿付能力指标 [12] - 债券融资具备制度优势：不稀释股权、不影响控制权、利息可税前扣除，综合成本低于股权融资，在股权转让困难背景下成为首选 [13] 发债工具与结构 - 2025年保险公司发行的资本补充债均采用5+5年发行期限，永续债均采用5+N发行年限 [6] - 永续债在偿二代二期框架下对核心二级资本的补充效果更为直接，正逐步取代传统资本补充债 [6] - 公司通过不同债券工具搭配使用以优化资本结构，例如招商仁和人寿赎回2020年利率4.95%的旧债后，以2.4%的利率发行新债，实现规模扩大与成本下降 [9]