全球经济增长与地缘格局 - 地缘竞争日益成为影响全球经济和市场的关注点，涉及传统经贸及人工智能等创新领域的博弈 [3] - 全球贸易与产业链由资源禀赋、规模经济和交易成本三个因素决定，中国的规模经济优势是应对美国关税影响的重要因素 [3] - 中国外循环呈现新模式：从向美国出口消费品转为向新兴市场和“一带一路”国家出口资本品和中间品，对外资产形式从持有美债转向银行贷款和企业出海投资 [4] 中国经济新动向与双循环 - 中国经济内循环呈现实体经济供给改善、需求疲弱态势，但股市因风险溢价下降而显著上涨，金融周期下半场的去杠杆带来超额储蓄并流向风险资产 [4] - 实现内外循环相互促进的关键是创新发展和提振内需，以发挥中国规模经济优势 [5] - DeepSeek的突破是市场重估中国创新能力的触发因素之一，提升了投资者风险偏好 [5] - AI大模型研发处于规模报酬递减阶段，下一步关键是AI应用能否带来更广层面的规模报酬递增 [5] - 财政扩张可化解债务负担，中央加杠杆协助地方政府降债，并可通过针对生育、养育、教育等民生支出直接提振消费需求，改善低收入群体社会保障 [5] 美联储货币政策与利率路径 - 预计美联储将在2026年1月和4月会议各降息25个基点，累计降息50个基点，最终将联邦基金利率目标区间下调至3.00%～3.25% [8][9] - 美联储内部存在分歧：鹰派关注经济温和增长、AI资本支出强劲及资产市场热度；鸽派担忧劳动力需求疲软和消费增长放缓 [8] - 美联储双重目标面临双重压力：关税推升商品价格，预计至2027年通胀率仍高于2%；同时自2025年5月以来就业增长显著放缓 [8] - 预计美国失业率将持续攀升，在2026年二季度触及4.7%的峰值，而关税将暂时推升通胀水平 [9] 美元与人民币汇率展望 - 若美联储进一步大幅降息且美国政府政策扩大美元信用裂痕，美元指数或延续弱势调整 [11] - 三因素可能限制美元弱势：市场可能高估国际货币体系多极化冲击；可能低估美联储捍卫独立性的决心；需警惕美元避险角色回归 [11][12] - 中国经济恢复、贸易顺差、美指贬值和中美贸易休战或继续利好人民币汇率 [12] - 影响人民币汇率涨跌的因素同时存在，中央经济工作会议连续四年强调汇率维稳，旨在稳定市场预期，防范汇率双向超调风险 [12] 黄金市场前景 - 高盛大宗商品研究团队看多黄金，预计央行结构性需求和美联储降息将共同推升金价，预测2026年年底前金价可能进一步升至每盎司4900美元/盎司 [14] - 预计2026年央行购金量将保持强劲，平均每月70吨，接近近12个月平均66吨的水平，是2022年之前月均值17吨的4倍有余 [14] - 央行购金保持强劲的原因：新兴市场央行对冲地缘政治风险；其黄金储备占比仍相对较低；央行对黄金需求达创纪录高位 [14][15] - 私人配置前景提供上行风险，当前黄金ETF仅占美国私人金融投资组合的0.17%，比2012年峰值低6个基点 [15] 美股与AI产业前景 - 美股再创新高具备基本面与流动性支撑，但过程伴随波动 [17] - 企业盈利基本盘坚实，估值未进极端区间，纳斯达克市盈率约42倍，远低于2000年泡沫顶峰时的122倍，科技巨头资本开支与现金流匹配，净债务水平低 [17] - 宏观流动性环境可能出现有利转向，2026年下半年若美联储新主席转向“鸽派超预期”，将为成长股提供估值支撑 [17] - 潜在波折点：2026年上半年美联储可能保持偏“鹰派”；中美关系阶段性紧张；市场需持续看到AI投资转化为盈利的验证 [18] - 当前AI热潮与历史泡沫有本质区别，出现类似2000年互联网泡沫全面破灭概率较低，但行业内部剧烈分化与阶段性调整难以避免 [18] - AI产业核心特征是“算力短缺”，训练大模型所需计算量以每年数倍速度增长，面临能源硬约束，与泡沫时期“供过于求”特征不同 [18] - 科技巨头资本开支为巩固护城河的“防御性”战略布局，投资更具财务克制和战略理性 [19] - 产业生态由业务覆盖云、模型、平台、应用的全栈型科技巨头主导，垂直整合使抗波动能力更强 [19] - “J曲线效应”意味着生产力爆发滞后于投资高峰，在盈利全面兑现前，市场会反复审视投资回报率 [19] 中国经济增长与政策展望 - 预计2026年中国经济有希望保持5%左右的增长 [22] - 外部环境：全球贸易环境有望恢复，对欧盟、东盟及“一带一路”国家出口将持续增长，机电产品和高新技术产品是出口“压舱石” [22] - 内需挑战：2025年房地产投资增速大幅下滑至-15.9%，基建投资出现阶段性负增长，居民消费动力明显不足 [22] - 2026年逆周期政策将加大力度维稳房地产，推动投资回升并刺激消费，内需将逐步改善 [22] - 物价形势：在宏观政策支持下，2026年通缩压力逐步减轻 [23] - 股票市场：新一轮科技革命、宽松货币金融环境、资产配置需求转变、类平准基金呵护及监管政策支持，正迎来“春天” [23] - 宏观政策：财政赤字率和规模将在2025年基础上合理扩张，新增政府债务总规模有可能超13万亿元 [23] - 货币政策：预计将继续降息降准，可能调降政策利率10至30个基点，调降准备金率约50个基点 [24] - 市场普遍预期2026年或将降息20个基点左右、降准50个基点左右 [26] - 货币政策将与财政政策高效协同，通过降低融资成本等方式放大财政政策效果，使金融资源更有效抵达实体经济 [27][28] 中国财政政策方向 - 2026年财政政策将更加积极，以财政支出带动全社会需求扩张，预计经济增速在5%左右 [30] - 力度保障：赤字率预计不低于4%，赤字规模预计接近6万亿元，中央对地方转移支付规模大概率仍在10万亿元以上 [31] - 结构优化：医疗、养老、教育和住房保障等支出占财政支出比重接近40%，预计2026年延续该趋势，并可能提高育儿补贴、延长学前教育免费年限、提高城乡居民养老金 [31] - 财政将通过转移支付增加中低收入群体收入、提高城乡养老金，以及降低生育教育托育成本来促进居民增收 [31][32] 中国房地产市场风险与政策 - 房地产市场仍处下行阶段：70城二手房价11月环比下跌0.7%，年初为0.3%，2025年累计下跌5.3%；11月新房销售面积和金额同比分别下降17.1%和24.7%；11月新开工面积和投资同比分别下跌27.6%和30.1%；一批大型房企仍深陷债务困境 [34] - 市场面临三个下降螺旋：房价下跌与销售下降相互强化；房企信誉与购房者信心严重受损；房地产下滑与地方财政形成负面反馈 [35] - 长期需求基础仍存：城市化尚未完成，未来仍有约20%人口需迁入城市；每年1000万毕业生带来刚性需求；城市间人口流动持续；改善性需求规模庞大 [36] - 政策需围绕“出清、放松、顺势、托举”：“出清”指由中央政府统筹清理大型问题房企债务；“放松”指清理限购限售政策；“顺势”指让市场机制决定土地配置；“托举”包括建立适配现房销售的融资体系、加大政府收购商品住房用于保障房、优先支持人口净流入城市基建 [37] A股市场与投资机会 - 上证指数4000点不应被视为终点，而是中国资产价值重估的新起点，有望从“阻力位”转化为“强支持位” [39][40] - 驱动力量发生结构性变化，从散户驱动转向以ETF、长期机构资金及回流外资为主导 [40] - AI及相关科技股是一场全要素生产率的革命，中国科技股核心逻辑在于“自主可控”与“垂直应用”，在AI应用端、HBM、芯片国产化及AI+传统制造业方面展现韧性 [41] - A股下一个风口关注：新质生产力与出海（具备全球竞争力的先进制造业）；人民币资产避险属性（带动资产价格系统性重估）；消费的“转型元年”（转向新型服务与品牌消费） [42] - 在低利率环境下，“高股息+低波动”的红利资产应是底仓配置的压舱石，黄金、白银等贵金属可对冲长期美元贬值趋势 [43]