2025年科技IPO市场回顾：整体表现惨淡 - 2025年科技公司IPO数量约23起，较2024年显著增加，但整体表现惨淡，超过三分之二的公司股价跌破发行价，中位数跌幅达9% [2] - 2025年科技IPO表现大幅跑输同期上涨近18%的标普500指数 [2] - 软件与AI领域IPO数量在2025年为8起，仅为2021年峰值46起的二分之一左右，低于2010-2018年年均9-10起的正常基准，表明市场距离真正常态回归仍有较长距离 [7][9] 具体公司表现：普遍下跌与少数幸存 - 稳定币发行商Circle是少数幸存者，上市首日暴涨后虽有回落，但目前仍稳守涨幅 [2] - 加密货币交易所Gemini受财报亏损和监管压力打击，股价较发行价暴跌58% [3] - 设计软件公司Figma在上市初期曾引发热议，但因AI竞争加剧及增长放缓，股价已从高点大幅坠落 [3] - 企业差旅管理平台Navan、分期支付公司Klarna、票务平台StubHub等企业，上市后市值集体蒸发数十亿美元 [3] - 从票务平台StubHub（跌42%）到商业航天Firefly（跌36%），从交通软件Via（跌28%）到金融科技Klarna（跌22%），高估值、低利润的公司正集体遭遇市场修正 [15] 市场逻辑转变：从增长故事到价值回归 - 二级市场的审美已发生扭转，投资者不再为增长故事买单，而是不计代价地挤进极少数必须拥有的头部赛道 [6] - 市场定价逻辑已发生巨变，同样的企业在2021年能轻松获得15-25倍的市销率，但在2025年的环境下，即便仅给10倍估值，市场依然觉得太贵 [11] - 衡量软件公司健康度的40法则失灵，以Navan为例，其虽有30%的收入增长，但是和约-30%的净利率相抵，得分基本为0，未能达到增长率与利润率之和≥40%的平衡标准 [11] - 投资者已不再为预期增长买单，转而以前所未有的严苛态度审视盈利能力与可持续性 [32] 失败案例深度剖析：高估值与现实的碰撞 - Navan在2022年G轮融资时估值达92亿美元，至2025年10月IPO时定价估值缩减至62亿美元，上市首日收盘股价跌至20美元，市值仅剩47亿美元 [11] - Navan拥有6.13亿美元的年滚动收入（增长32%）以及超1万家企业客户，但市场认为其估值过高 [11] - Figma在7月IPO后暴涨2.5倍，但在发布指引放缓的财报后，其股价即从峰值下挫60% [14] - Figma股价波动性源于结构性失衡（上市初期仅8%的流通量造成人为稀缺，9月大额解禁股释放引发踩踏）和估值过载（其31倍的市销率是Adobe的四倍以上） [14] 投行承销表现：光环失色 - 高盛主导的IPO项目（如Via、Firefly）中位数下跌约28%，表现逊于市场整体 [16][17] - 摩根士丹利负责了Figma和CoreWeave等交易，承销的IPO股价中位数下跌约4%，优于整体中位数，但每家公司都已经较峰值大幅下跌 [16][17] - 分析师指出，表现不佳的部分原因在于银行无法控制的因素，如公众投资者认为许多试图上市的公司并不突出，而一些最强大的公司仍保持私有 [18] 超级巨头IPO筹备：火热与期待 - SpaceX正积极推进IPO计划，目标融资额超300亿美元，剑指1.5万亿美元的估值，若以1.5万亿美元估值出售5%的股份，400亿美元的发行规模将打破沙特阿美保持的290亿美元纪录 [22][23] - SpaceX的底气源于业务爆发式增长，2025年营收预计达150亿美元，2026年有望跃升至220亿至240亿美元 [23] - OpenAI正在筹备一桩重磅IPO，融资至少600亿美元，估值达到1万亿美元，并考虑最早于2026年下半年提交申请 [25] - OpenAI同时正在进行一轮高达1000亿美元的融资谈判，这可能使其估值达到8300亿美元，融资核心逻辑直指算力霸权，未来数年需投入超380亿美元建设数据中心和服务器集群 [27] - 除了SpaceX和OpenAI，Anthropic等AI初创公司也以超过3000亿美元的估值跻身火热阵营 [28] 市场结构变化：两极分化与退出路径转移 - 市场呈现极端的两极分化，资金正以前所未有的耐心博弈稀缺性，SpaceX、OpenAI和Anthropic等超级巨头的入场，有望凭一己之力重燃市场热情 [6] - 平均市值约83亿美元的中小型上市科技公司面临更高估值门槛、流动性不足和信任建立周期延长等问题，难以吸引指数基金与零售投资者的持续关注 [6] - 像Stripe、Ramp这样年经常性收入超过10亿美元的B2B行业领导者，目前正选择进行大规模的私募融资或股权收购要约，而非上市 [29] - 支付巨头Stripe最近完成了一次股权收购要约，公司估值达915亿美元 [29] - 道富私募股权指数现在代表的估值超过5.7万亿美元，是其2007年推出时1100亿美元承诺资本的五倍多，充裕的私人资本减轻了公司上市的压力 [29] - 欧洲最大金融科技基金Augmentum Fintech的首席执行官认为，许多投资组合公司可能的退出方式将是并购，而不是选择IPO [29] 2026年IPO市场展望：挑战与准入门槛 - 2026年可能迎来一批高估值独角兽的上市潮，潜在候选公司包括SpaceX、OpenAI、Anthropic等超级巨头，以及AI基础设施、金融科技与软件公司 [28] - 市场面临严重的IPO积压，数百家原定于2022-2023年上市的老牌独角兽仍在排队 [33] - 市场准入门槛大幅抬高，典型的候选企业需具备约5亿美元的年经常性收入、50%的增速，以及强大的单位经济效益 [33] - 2026年的上市节奏将深度依赖货币政策稳定性、地缘政治局势的缓和以及劳动力市场的稳健程度 [33] - 市场的寒意正传导至计划2026年上市的公司，如企业差旅软件Perk已将IPO计划推迟至2027年，若2026年市场情绪未明显改善，或将出现大批排队等待却不敢敲钟的潜在上市企业 [7]