文章核心观点 - 两家中国AI大模型公司MiniMax与智谱在2026年初接连于港交所上市 标志着大模型行业从技术狂热期迈入商业兑现深水区 但两者均面临将技术优势转化为可持续盈利模式的长期挑战 [1][11] 上市表现与市场反响 - MiniMax于1月9日上市 首日收盘大涨109.09%至345港元/股 市值达1067亿港元 以定价上限165港元发行 募集资金总额约55.4亿港元 [1] - 智谱于1月8日上市 发行价116.20港元 截至1月9日收盘价158.6港元 总市值698.21亿港元 [1] - MiniMax香港公开发售获1837倍超额认购 国际发售获37倍认购 参与机构超460家 实际下单190亿美元 剔除基石后国际发售获约79倍超额认购 超越宁德时代纪录 [2] - 智谱香港公开发售获约1159.46倍认购 国际发售获15.28倍认购 [2] - MiniMax引入14名基石投资者 包括ADIA、阿里巴巴等 合计认购27.23亿港元 [2] 上市动因与行业背景 - 选择港股上市因AI公司不满足当前A股IPO标准 [1] - 上市动因包括补充资金储备、抓住高估值窗口期、满足资本退出压力以及优化企业治理结构 [2][3] - 行业头部企业上市可能激励其他企业并加速行业分化 资本向头部集中 预测行业并购将提速 [8] 商业模式与商业化进展 - 智谱专注通用大模型基座 采用MaaS模式服务B端与开发者 已赋能全球12000家企业客户、超8000万台终端用户设备及超4500万名开发者 [4][5] - MiniMax聚焦多模态AI原生应用 以C端产品为入口 构建“C端流量反哺B端服务”闭环 已推出MiniMax Agent、海螺AI等产品 [4] - MiniMax AI原生产品付费用户数从2023年的约11.97万增长至2024年的约65.03万 并于2025年前9个月进一步增长至约177.16万 [5] - 截至2025年9月 MiniMax已有超200个国家及地区的逾2.12亿个人用户 2025年前9个月营收同比增长超170% 海外市场收入贡献占比超70% [6] - MiniMax强调其AGI理想与加速技术迭代的目标 是全球仅有的4家具备全模态能力的企业之一 [6] 财务与研发状况 - 智谱2022至2024年净亏损分别为1.44亿元、7.88亿元和29.58亿元 2025年上半年净亏损23.58亿元 同比扩大91% [9] - MiniMax在2022年、2023年、2024年及截至2025年9月30日止九个月分别录得亏损73.7百万美元、269.2百万美元、465.2百万美元及512.0百万美元 [9] - MiniMax研发开支占收入百分比由2023年的2000%以上降至2024年的619.1% 并进一步降至2025年前9个月的337.4% [9] 行业竞争与挑战 - 行业面临同质化竞争压力 需依靠差异化能力使模型更优秀、成本更低 [7] - 竞争对手动态：零一万物2025年实现数倍于2024年的营收增长 月之暗面完成5亿美元C轮融资 现金持有量超100亿元 短期不着急上市 [7] - 月之暗面旗下Kimi在2025年9月至11月 海内外付费用户数平均月环比增长超170% 同期海外API收入增长达4倍 [8] - 行业正从“技术竞赛”转向“效率竞争” 市值表现取决于研发投入与商业化收益的动态平衡 [10] - 企业面临的核心挑战是如何将技术优势转化为可持续盈利模式 而非依赖资本输血 [9]