文章核心观点 伴随股市上涨带来的财富效应，2025年第三季度以来国内高端消费逐步复苏，并已从国际奢侈品品牌大中华区表现、高端商场回暖等方面得到验证。报告看好2026年高端消费复苏的投资机会，认为不同品类的复苏时点和强度主要由VIC客群占比、财富增加后的消费顺序/刚需程度、供给弹性、消费趋势四个维度决定。其中，前期刚需性强的品类率先复苏，后期VIC客群占比大的品类弹性更高，供给格局持续好的品类最为持久，符合未来消费趋势的品类有额外增长潜力[3][6][50]。 高端消费复苏的底层逻辑及相关验证 - 核心驱动力：股市财富效应 高净值人群是支撑高端消费的主要来源，股市上涨带来的财富效应对复苏有重要贡献。2025年底A股总市值达123万亿元，港股总市值达48万亿港元，较2024年底分别净增24.5万亿元和12.7万亿港元[3][12][58]。相比于楼市，股市的财富效应近年更为明显[3]。 - VIC客群的核心作用 根据贝恩数据，2024年全球高端奢侈品消费人数约3亿人，其中2%-3%的核心VIC用户（个人奢侈品年消费额在2万欧元以上）贡献了40%以上的销售额，且该比例从2021年的35%持续提升至2025年的46%[9][55]。 - 复苏进程的三个验证点 1) 国际奢侈品品牌在2024年走弱后，于2025年第二季度起逐步恢复，2025年第三季度各集团（除开云）亚太地区收入增速均已回正，中国本土市场亦在改善[4][51]。2) 中国高端零售物业于2024年底、2025年初开始复苏，以太古和恒隆地产为例，出租率逐步恢复、销售额改善趋势明显，其中顶奢商场表现更优[4][16][62]。3) 全球奢侈品市场在2025年第三季度开始进入复苏阶段[4][19][65]。 细分品类的复苏节奏及强度分析 - 全球奢侈品市场增长分化 复盘2019-2025E年，全球奢侈品市场增速最快的品类包括豪华游轮、私人飞机、高端餐饮、个人奢侈品（皮具珠宝鞋服美妆）、奢侈酒店、高端家居[5][28][74]。在个人奢侈品中，预计2025年珠宝表现最优（增长4%-6%），而鞋服等更可选品类明显收缩约5%-7%[5][29][75]。 - 消费趋势向体验和服务倾斜 除了商品消费分化，服务体验占比持续提升。2025年奢侈体验占比提升至20%，2019-2025E年复合增速为4%，继续跑赢整体市场[5][33][78]。 - 四大维度分析框架 报告提出从四个维度甄选细分品类：1) VIC客群占比：贡献度越高，在复苏后期弹性越大，如私人飞机、艺术品、顶奢箱包、珠宝[35][39][84]。2) 财富增加后的消费顺序/刚需程度：遵循“从刚需到可选”逻辑，包括社交刚需（如高端皮具、豪车）、生活品质刚需（如高端住宅、家居）、资产配置刚需（如珠宝、艺术品）和自我实现刚需（如高端旅游、兴趣爱好）[35][36][80]。3) 供给弹性：供给扩张慢或受限的品类（如艺术品、私人飞机、顶奢箱包）在需求反弹时价格弹性更大，复苏更为持久[35][36][80]。4) 消费趋势：符合未来趋势的品类有额外增长潜力，趋势包括：奢侈品皮具珠宝追求经典永恒、高端体验/服务更悦己、超真实购物成为新的圈层代表[35][36][80]。 - 细分品类综合评分 基于四个维度的综合评分显示，高端住宅（4.25分）、私人飞机和游艇（4.00分）、高端皮具箱包（4.00分）、博彩（4.00分）得分较高；而高端家居（1.75分）、高端美护（2.50分）得分相对较低[40][85]。 全球及中国市场表现与展望 - 全球市场触底回升 预计2025年全球个人奢侈品市场规模为3580亿欧元，同比下滑1.6%（按固定汇率计算持平），其中市场增长趋势在第三季度开始转为正增长[24][65][70]。 - 中国市场承压中现复苏迹象 预计2025年中国个人奢侈品市场规模为3600亿元，同比下滑6%至8%（较2024年的-18%有所收窄），消费转向本土入门级品牌及体验型品类。中国市场也在第三季度出现复苏迹象，消费者信心改善以及对关键品类和品牌的重新关注提供了支撑[24][70]。 - 国际品牌营收表现 以固定汇率计算，2025年第三季度，爱马仕、LVMH、历峰集团、开云集团、Prada的营收同比增速分别为-3%、+14%、-5%、+8.5%、+9.6%，整体增速较第二季度有所提速[23][69]。