文章核心观点 - 证券行业长期表现与市场高度相关且具左侧特征 其估值与行业整体ROE高度绑定 在新发展周期下 资本市场支持实体经济发展功能将增强 行业迎来重要发展机遇 [1] - 政策驱动下 资本市场改革深化 聚焦支持科技创新 满足财富管理需求及服务高水平对外开放 证券公司作为重要中介机构 各项业务与市场高质量发展息息相关 有望迎来重要发展机遇 [2] - 行业面临从规模效应到质效提升的模式升级 竞争分化加剧 投资策略应关注一流投行建设及长期投资体系建设主线 部分头部券商有望打开长期成长空间 [4][5][6] 新时代下新要求 - 政策方向聚焦“五篇大文章” 提高资本市场制度包容性与适应性 健全投融资协调功能 [2] - 2025年以资本市场投融资改革为核心的“1+N”政策聚焦三方面：更大力度支持科技创新 完善多层次资本市场与科技企业适配性 实施更具包容性的发行上市、并购重组等制度 [2] - 更好满足投资者多元化财富管理需求 打造多层次市场体系和产品服务矩阵 拓宽中长期资金入市渠道 [2] - 服务高水平制度开放 在帮助企业跨境融资、并购等方面发挥作用 服务境内企业走出去和境外机构投资中国 [2] 新要求下的新机遇 - 居民财富进一步向权益端转移催生大财富管理需求 公募基金发行数量创三年新高 权益类基金新发占比超五成 证券公司在权益端具备比较优势 [3] - 多种底层资产类别的ETF产品丰富投顾配置策略多样性 券商需聚焦投研能力与产品创新突破 [3] - 政策驱动下并购重组规模爆发式增长 资本市场从“增量扩容”转向“存量优化” 头部券商依托全产业链能力主导复杂交易 中小券商聚焦区域与垂直领域突围 [3] - 对外开放加速 国际化业务成为新蓝海 券商在印度、美国、印尼、泰国等多个市场获取投行牌照 服务中资企业海外融资及国内客户国际化资产配置需求 [3] 新机遇下的模式升级与竞争格局 - 行业从同质化业务模式向差异化战略选择发展 业务从追求资产规模转向注重经营质量 [4] - 竞争格局呈现分化：上市券商强者恒强 但中小券商弹性更强 2025年前三季度较2024年营业收入集中度增加 但净利润集中度前五及前十均有所下降 [4] - 行业ROE中枢下移 亟待提升轻资产业务经营效率 低利率环境下收费类业务费率走低 倒逼券商压缩对通道业务依赖 通过精细化收费模式提升创收能力 [4] - 证券公司积极推进客户一体化服务模式 从牌照依赖的单一线条向客户需求驱动的综合金融服务转变 [4] - 大投行业务从IPO承销向全生命周期服务转变 探索特色化、专业化的产业投行转型 [4] - 大财富业务构建全生命周期、分层化产品供给体系 从产品端、投研端、投顾端形成协同发力闭环 [4] - 大机构服务整合机构服务抓手 优化跨部门机制提升服务效率 [4] - 投资业务探索大类资产配置 通过FVOCI账户增配红利资产成为行业共识 [4] 投资策略与行业展望 - 以新“国九条”为核心的“1+N”政策体系进入落地期 在融资端提升资本市场服务科技企业的适配度 在投资端大力度推动中长期资金入市 [5] - 权益市场扩容为券商轻资产业务发展提供空间 政策支持券商扩大资本实力 从ROA和杠杆率两方面为ROE提升提供支撑 最终实现估值中枢上移 [5] - 并购重组重塑供给侧结构 行业集中度有望继续提升 通过大型券商间的重组整合快速扩大规模 推动形成具有国际竞争力的一流投资银行 [5] - 受益于资本市场整体扩容及高质量发展 资本杠杆优化 部分头部券商有望通过内生和外延扩张 打开业务发展及ROE长期成长空间 [6] - 行业分化将更加明显 随着一流投行建设进程持续深化 建议关注具有并购重组预期、综合竞争力领先的优质头部券商及权益类投资能力卓越的标的 [6]