美联储褐皮书核心观点 - 美国经济在2025年末至2026年初维持“轻微至适度”的改善节奏，增强了市场对经济实现“稳健软着陆”的信心，并降低了短期内大幅放松货币政策的紧迫性 [1] 经济活动与劳动力市场状况 - 自去年11月中旬以来，美国多数地区经济活动延续温和回升态势，整体经济尚未显现进入衰退周期的特征 [2] - 在12个联储辖区中，有8个地区的就业状况基本保持稳定，薪资增速处于“适度”区间，已回归至历史正常水平 [2] - 劳动力市场既未明显过热，也未出现快速降温，符合软着陆所需的结构条件 [2] 通胀与成本压力 - 多数地区价格水平继续以温和速度上行，并未出现重新加速的迹象 [3] - 随着此前为应对关税而建立的库存逐步消耗，一些企业开始将部分成本压力向终端价格传导 [3] - 整体通胀趋势仍处于下行通道，但价格压力的完全缓解仍需时间 [3] 市场对货币政策的预期 - 市场对美联储2026年降息路径的预期持续向后修正，投资者已明显降低对大幅降息的押注 [4] - “CME美联储观察工具”显示，市场对2026年降息次数的定价已由此前的三次下调至两次，且首次降息时间普遍延后至6月，而非此前预期的3月 [4] - 市场预期仍高于FOMC点阵图所暗示的政策路径，但整体方向已明显趋于保守 [4] 美联储官员政策立场 - 多位美联储官员近期的公开讲话与褐皮书所反映的基调基本一致，强调政策调整将高度依赖数据表现 [5] - 当前利率水平可能已接近既不刺激、也不抑制经济的“中性利率”区间 [5] - 若通胀继续回落、就业维持稳定，美联储或在年内晚些时候进行有限幅度的政策调整，但前提是价格压力进一步明确缓解 [5] 政治环境与政策独立性 - 美联储所处的政策环境仍受到政治层面因素的影响，美国总统特朗普暗示将在未来数周内就下一任美联储主席人选作出表态 [6] - 这一表态再度引发市场对美联储独立性的讨论，也为中长期政策稳定性增添新的不确定性 [6] 总体政策展望 - 就业与消费表现出韧性，通胀虽有回落但仍高于目标水平，使得美联储在降息问题上缺乏迫切性 [7] - 在经济数据改善与政策独立性议题交织的背景下，市场对2026年降息节奏的预期趋于保守 [7] - 短期内，美联储或将继续维持“数据依赖+谨慎观望”的政策立场，货币政策调整的窗口期正在被进一步后移 [7]