核心观点 - 中国央行应继续实施适度宽松的货币政策，包括降准、降息和结构性货币政策，以消除负向产出缺口、促进物价合理回升，预计2026年将继续降准降息 [2][3] - 当前存在多个因素会弱化宽松货币政策的传导效率，需及时调整以提高效率并增强宏观政策取向一致性 [2][3] 宏观经济与政策背景 - 2025年中央经济工作会议指出，要继续实施适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具 [2] - 中国2025年全年CPI与2024年持平，明显低于2%左右的目标涨幅 [2] - 截至2025年12月，月度PPI同比增速已经连续39个月为负 [2] - 截至2025年三季度，季度GDP平减指数已经连续10个季度为负 [2] - 当前物价水平明显低于合理目标，意味着经济增速低于潜在水平 [2] 2026年货币政策预期与考量 - 预计中国央行在2026年将会继续降准降息 [3] - 考虑到当前金融市场并不缺乏流动性，缺乏的是贷款需求，因此降息的必要性高于降准 [3] - 由于物价指数低迷，实际贷款利率显著高于名义贷款利率，降息有助于带动实际贷款利率下行，提振贷款需求 [3] - 当前人民币兑美元汇率面临一定程度的升值压力，这给中国央行拓展了降息空间 [3] 影响货币政策传导效率的因素 - 货币政策的传导效率与经济周期的阶段有关，在经济增速下行时期效力有所下降，可能面临零利率下限和流动性陷阱 [3][4] - 货币政策的传导效率与家庭、企业等微观主体的资产负债表状况有关，若资产负债表因冲击（如房地产价格下行）受损，传导效率将明显下降 [4] - 货币政策的传导效率与商业银行的抵押品质量有关，抵押品质量下降通常与银行信贷增速下降甚至信贷收缩直接相关 [5] - 房地产长期是中国商业银行体系最重要的抵押品，随着房地产价格从2021年起开始向下调整，商业银行总体信贷增速也转为处于下降之势 [5] - 货币政策传导效率也与结构性货币政策的实施有关，结构性货币政策兼具扩总量与调结构的特点 [6] 政策建议 - 加强财政货币政策的协调配合，建议实施更加积极的财政政策，提高广义赤字率占名义GDP比率，积极财政政策与宽松货币政策的组合能最大程度发挥协同作用 [6] - 加大稳定房地产市场的力度，包括加大收购商品房重点用于保障性住房的力度、进一步取消一线城市的限购限贷措施、积极有序化解系统重要性房地产开发商的债务风险等 [7] - 中央政府应增加不同期限的国债发行规模，此举具有为扩张性财政政策提供资金保障、为商业银行体系补充新的优质抵押品、完善国债收益率曲线、助力化解风险以及推动人民币国际化等多重意义 [7][8] - 中国央行应优化结构性货币政策体系，在厘清政策边界的前提下进一步提高效率，建议逐渐停止使用规模较小的政策，并关注其对政策关注领域之外企业信贷可得性与成本的影响 [8] - 继续推出新型政策性金融工具，该工具是介于政策性金融与商业性金融之间的创新金融手段，具有财政政策与货币金融政策相结合的特点，有助于支持重大基础设施建设并促进经济结构转型 [8][9]