文章核心观点 - 投资活动中运气（即不确定性）扮演了重要角色，短期业绩尤其受运气和风险偏好影响，这与需要高度确定性的专业活动（如外科手术）形成对比 [1] - 股市的运气在时间上分布不均，牛市时多数参与者体验好运，熊市时则普遍遭遇坏运气，这掩盖了投资的专业性 [1] - 对于专业投资者和基金经理而言，面临追求长期稳定（“长跑冠军”）或短期突出业绩（“短跑冠军”）的策略选择，后者更依赖“运气+高风险偏好” [13] 投资中的运气与不确定性 - 运气的本质是不确定性，即付出与收获的非线性关系，投资结果的不确定性远高于外科手术等专业活动 [1] - 股市的运气在时间分布上不均匀，牛市期间大部分参与者都能赚钱，熊市则普遍亏损，这使得缺乏经验者容易进入市场 [1] - 人类普遍迷恋运气，这类似于体育比赛中观众对“以弱胜强”“爆冷逆袭”的追捧，这些现象本质上是运气作用的结果 [2][4] 体育与投资中的运气对比研究 - 研究表明，不同体育比赛中运气的比重差异很大：欧洲顶级足球联赛运气的比重为60%，NFL橄榄球为38%，NBA篮球为12% [4] - 比赛进球数越少，运气成分越高，例如足球比篮球更依赖运气 [4] - 体育规则修改可影响运气成分，例如乒乓球从每局21分改为11分，增加了比赛的偶然性 [4] - 在强弱分明的比赛中，强队在足球中只有50%的概率获胜（不包括平局），而在NBA中强队获胜概率为70% [4] 散户行为与市场参与 - 运气的大量存在让普通散户产生“我也能行”的错觉，尤其是在牛市期间 [5] - 由于中国缺乏合法赌场，股票投资对许多散户而言成为一种合法的赌博活动，这带来了广泛的群众参与性 [5] 基金业绩与“赢家的诅咒” - 基金历史业绩的持续性低，2021年业绩排名前20%的基金，在2022年只有13.24%的概率仍保持在前20%，而有27.67%的概率跌入后20% [7][8] - 某一年业绩特别突出（如市场前10%）的主动型基金，其表现更多归因于运气和风险偏好，而非基金经理的长期能力 [9] - “赢家的诅咒”现象表明，短期排名靠前的基金后续表现具有高度不确定性 [9] 风险偏好的影响 - 投资中的风险偏好体现在对标的波动率（弹性）的选择上，选择高波动标的可能带来大赚或大亏，选择低波动标的则对应小赚或小亏 [10] - 风险偏好也体现在持仓集中度上，高集中度策略在看对时大赚，看错时则导致重大亏损 [11] - 排名特别靠前的基金，其基金经理通常具有特别高的风险偏好，并叠加了好运气 [12] - 风险偏好具有延续性和路径依赖，一旦因高风险偏好尝到甜头，后续容易继续放大风险，遭遇坏运气时排名便会大幅下滑 [12] 专业投资者的策略选择 - 专业投资者面临两种策略选择：追求长期持续跑赢基准的“长跑冠军”，需控制运气因素追求确定性；或追求某年市场排名前列的“短跑冠军”，主要依靠“运气+高风险偏好+因子暴露” [13] - 对于投资者而言，“长跑冠军”策略是更优选择，但基金行业的激励机制往往更奖励短期突出的业绩，导致许多基金经理倾向于后一种策略 [13] - 建议基民进行逆向选择，将近两三年排名在前10%的主动型基金剔除出持仓，以避免与采取高风险赌博策略的基金经理为伍 [13] 投资能力与运气的时间维度 - 投资对专业能力的要求长期来看是毋庸置疑的，但时间越短，运气的成分越高 [12] - 在一两年内的盈利水平中，运气至少与能力是对等的，而一两个月内的盈利几乎完全依赖运气 [12]