核心观点 - 美国关税新政落地冲击市场情绪 市场寻求稳健资产 煤炭高股息、现金奶牛的投资价值属性值得关注 [1] - 煤炭开采行业供应端约束逻辑未变 需求端可能阶段性起伏波动 价格呈现震荡和动态再平衡 [1] - 复盘行业30年经验 煤炭价格呈现震荡向上趋势 煤价长期内仍有上涨诉求 过程曲折但方向明确 [1] - 头部煤炭企业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征 [1] - 建议把握低位煤炭板块的价值属性 维持煤炭开采行业“推荐”评级 [1] 供给端分析 - 2025年12月规上工业原煤产量4.4亿吨 同比下降1.0% 降幅较11月放大0.5个百分点 与年底生产任务完成、煤矿停减产有关 [2] - 2025年12月规上工业原煤日均产量为1,410万吨 月度环比减少12.9万吨/天 同比减少5.9万吨/天 [2] - 2025年1-12月规上工业原煤产量48.3亿吨 同比增长1.2% 累计同比增速较1-11月降低0.2个百分点 [2] - 样本大型煤企12月煤炭生产同比均有收紧 中国神华商品煤产量2780万吨同比-5.4% 陕西煤业煤炭产量1474万吨同比-1.0% 中煤能源商品煤产量1091万吨同比-8.0% 潞安环能原煤产量468万吨同比-12.0% [2] - 2025年12月煤炭进口5,860万吨 同比+11.90% 增幅较11月放大31.8个百分点 创历史新高 主要因进口煤具价格优势及印尼2026年征收出口关税预期下海外供应商抢运 [3] - 2025年1-12月煤炭进口4.9亿吨 同比-9.60% [3] - 按2025年12月国内产量同比-1.0%及进口量同比+11.90%计算 当月国内煤炭供应同比增速为+0.5% 增幅较11月放大2.8个百分点 [3] 需求端分析 - 2025年12月规上工业发电量8586亿千瓦时 同比增长0.1% 日均发电量277.0亿千瓦时 [4] - 2025年1-12月规上工业发电量97159亿千瓦时 同比增长2.2% [4] - 2025年12月规上工业火电同比下降3.2% 降幅比11月份收窄1.0个百分点 [4] - 2025年1-12月规上工业火电累计同比下降1.0% 降幅比1-11月扩大0.3个百分点 [4] - 2025年12月规上工业水电增长4.1% 增速比11月份放缓13.0个百分点 核电增长3.1% 增速放缓1.6个百分点 风电增长8.9% 增速放缓13.1个百分点 太阳能发电增长18.2% 增速放缓5.2个百分点 [4] - 2025年12月生铁产量6,072万吨 同比-9.9% 降幅较上月扩大1.2个百分点 焦炭产量4,274万吨 同比+1.9% 增幅较上月放缓0.4个百分点 [5] - 2025年1-12月生铁累计产量83,604万吨 同比-3.0% 焦炭产量50,412万吨 同比+2.9% [5] - 2025年1-12月基建投资完成额同比-1.48% 增速较1-11月放缓1.61个百分点 房地产开发投资完成额同比-17.2% 降幅较1-11月扩大1.3个百分点 房屋新开工面积同比-20.4% 降幅较1-11月放缓0.1个百分点 [5] - 2025年1-12月制造业投资同比+0.6% 增速较1-11月放缓1.3个百分点 钢材出口同比+7.5% 增速较1-11月提高0.8个百分点 [6] - 2025年12月全国水泥产量1.44亿吨 同比-6.6% 同比降幅较11月减缓1.6个百分点 [6] - 2025年12月化工行业合计耗煤2932.16万吨 同比+8.41% 同比增速较11月放大0.19个百分点 [6] - 2025年1-12月全国水泥产量16.93亿吨 同比-6.90% 化工行业合计耗煤36219.49万吨 同比+11.54% 同比增速较1-11月放缓0.28个百分点 [6] - 按煤炭工业协会数据估算 2025年12月电力、钢铁、化工、建材四大行业带动煤炭消费同比-1.5% 降幅较11月收窄0.7个百分点 [6] 库存与价格 - 2025年12月末 动力煤生产企业库存较月初降低10.3万吨至396.9万吨 [7] - 2025年12月末 北方港口动力煤库存提升130.8万吨至2,840.6万吨 同比提升286万吨 [7] - 2025年12月末 六大电厂库存降低115.5万吨至1337.5万吨 [7] - 2025年12月底较月初 炼焦煤生产企业库存环比上升20.22万吨至211.74万吨 [7] - 2025年12月 北方港口动力煤月均价格731元/吨 环比-11.00%(环比-90元/吨) 同比-6.80%(同比-53元/吨) [7] - 2025年12月 港口主焦煤月均价格1,681元/吨 环比-6.67%(环比-120元/吨) 同比+5.65%(同比+90元/吨) [7] 月度总结与展望 - 2025年12月供给端进口增长超市场预期 需求端气温偏暖之下火电需求依旧较弱 整体供需偏宽松 北港库存走高 港口煤价环比下降90元/吨 [8] - 12月整体供给同比上升 原煤产量同比下降1.0% 煤炭进口同比+11.9% [8] - 12月整体需求下滑 主要系火电下滑拖累 化工、冶金仍录得正贡献 规上火电发电同比-3.2% 化工耗煤同比+8.41% 焦炭产量同比+1.90% [8] - 展望后续 春节前供应仍有趋紧预期 需求端寒潮天气即将来临叠加春节前补库预期 供需有望改善 动力煤价格存在支撑 [8] - 中期维度 保供产能政策是否有变化 对行业供需平衡表或将产生较大影响 [8]