市场回顾与表现 - 2025年市场延续了过去两年的特征，表现为由叙事驱动、动量因子、低质量和高贝塔因子表现强劲、零售交易活跃以及主动管理面临挑战的一年 [3] - 基准指数中股本回报率最低的五分位股票和非盈利股票分别上涨了23.7%和27.8%，这几乎是基础基准指数表现的两倍，导致不到20%的小盘成长策略在当年跑赢基准 [3] - 市场在2025年经历了极端波动，年初因总统选举后的“动物精神”反弹，随后在4月初因政策不确定性、关税威胁和AI恐慌而暴跌，之后又因贸易谈判进展、法案通过以及对AI资本支出周期的热情而反弹 [4] - 尽管面临挑战，美国经济整体实现稳健增长，通胀相对受控，使得美联储得以在年内逐步延续降息周期 [4] - 罗素2000成长指数全年跑输罗素1000成长指数约555个基点，但在第四季度表现相当，分别回报1.2%和1.1% [5] - 第三季度标志着十多年来小盘股盈利增长首次超过大盘股，为小盘成长股前景改善提供了支撑 [5] 投资组合季度表现 - 策略在2025年前三季度表现强劲，但在第四季度跑输了罗素2000成长指数 [6] - 跑输主要归因于部分信息技术持仓的艰难财报季以及生物技术股的强劲反弹，其中罗素2000成长生物技术指数回报28.1%，远超基准的1.2% [6] - 生物技术板块因积极的临床和商业结果、健康的并购活动、均值回归以及利率下降而强劲反弹，该板块与制药子板块共同导致了第四季度超过一半的相对表现不佳 [6] - 尽管医疗保健是当季最弱的板块，但也贡献了表现最佳的两只个股：医疗设备制造商Penumbra和生物技术公司Insmed [6] - 市场继续存在不成比例地惩罚小盘股盈利不及预期的趋势，这在软件投资Varonis和Wix.com上表现明显，它们轻微的业绩失望导致了股价的过度反应 [7] - 工业板块投资表现较强，RBC Bearings和FTAI Aviation因航空航天业强劲的增长和盈利趋势而贡献业绩，长期持仓Bloom Energy也持续成为顶级贡献者，因其替代能源解决方案正被越来越多地用于帮助电力紧张的数据中心 [8] 投资组合构建与调整 - 2025年是积极发掘新投资想法的一年，同时公司也努力坚持对基本面发生变化或缺乏独特催化剂的业务执行卖出纪律 [10] - 2025年共建立了29项新投资，退出了19项现有头寸（其中14项出于个股考虑，4项因被收购，1项因市值增长超出目标范围而被卖出） [11] - 第四季度新建立了四项普通股投资：Protagonist Therapeutics、Simpson Manufacturing Company、BETA Technologies和Dyne Therapeutics [11] - Protagonist Therapeutics是一家生物制药公司，拥有两种内部发现、临床风险已降低的药物，预计不久将与合作伙伴推出，被认为具有重磅炸弹潜力 [11] - 同期退出了六项头寸：Avidity Biosciences（被诺华收购）、Installed Building Products、Glaukos、Biohaven、Qualys和Duolingo [12] - 策略还启动了对Yellowstone Midco的新头寸，这是一项工业板块的私募配售 [19] 行业与公司展望 - 展望2026年，对小盘成长股的前景感到乐观，预计增长领导力将拓宽，特别是在传统工业、软件、消费和医疗保健等终端市场 [13] - 预计2026年AI的生产力和货币化效益将在更广泛的行业中变得更加明显，多家持仓公司正积极利用AI提高效率、提供新产品或解决方案来保护和管理AI将使用的关键数据 [14] - 资本市场正在加速，IPO活动在多年低迷后有所改善，并购量回升，这一环境历来对该策略有利 [15] - 近期的并购交易，例如Clearwater Analytics的拟议私有化，表明成熟的买家正在他们认为估值低迷时机会性地配置资本，这增强了对许多小盘股企业内在价值的信心 [15] - 小盘股盈利增长预计将轻松超过大盘股，且相对估值仍处于有吸引力的水平，该资产类别有望实现更强劲的表现 [16] 新增持仓公司简介 - Simpson Manufacturing是一家领先的建筑产品公司，专注于住宅建筑中使用的连接器、桁架板和紧固件，在其核心市场占据主导份额，利润率具有吸引力，并有机会扩展到相邻类别 [22] - BETA Technologies是一家航空航天和国防公司，为政府、物流和商业应用开发电动飞机、推进系统和充电基础设施，其垂直整合模式、较低的运营成本结构以及对常规起降飞机的关注为长期增长提供了多种途径 [22] - Dyne Therapeutics是一家生物技术公司，开发针对肌肉营养不良症的晚期RNA疗法，现有治疗方案有限且早期数据令人鼓舞，即将到来的临床里程碑代表了有意义的潜在价值创造机会 [22] 投资组合板块表现归因 - 策略在第四季度绝对基础上，在其投资的11个板块中的8个板块里有4个板块实现上涨，医疗保健板块是业绩的主要贡献者，而信息技术和必需消费品板块拖累最大 [17] - 相对于基准，整体个股选择和板块配置效应拖累了业绩，医疗保健、信息技术和必需消费品板块的个股选择以及对必需消费品板块的超配拖累了回报，而工业、非必需消费品和能源板块的个股选择则对业绩有益 [18] - 个股层面，对相对回报拖累最大的是Wix.com、Varonis Systems、Trex、Surgery Partners和e.l.f. Beauty，贡献最大的是Penumbra、Insmed、Bloom Energy、RBC Bearings以及未持有Stride [19]