宏观与政策环境 - 美联储正处于降息周期，境外资金倾向于流出美股市场，寻找成长性投资机会，港股可能成为优先选择 [1] - 在美联储降息周期中，港股资产展现出比以往更优的收益弹性和流动性前景，对以港股生物科技为代表的成长板块的估值修复和业绩增长具有重要指引意义 [1] - 2019年7月至2020年美联储降息期间，恒生生物科技指数展现出较好的业绩弹性，预计2024年至2026年在降息周期下可能展现更优的收益弹性 [1] - 2025年，创新药首次进入国务院政府工作报告，迎来医保与商保双轨支付的历史性突破，为行业商业化和源头创新注入核心动能 [3] - 2025年7月，医保局首次公布将启动商业健康保险创新药目录制定工作，首个商保创新药目录落地，有望打通创新药支付关键一环，进入医保和商保“双轨”保障时代 [3] 行业供给与研发能力 - 过去十年，国内创新药公司的全球竞争力显著提升，中国创新药研发能力持续追赶美国 [4] - 中国创新药公司FIC（first in class）相关管线占比已提升至33.66%，仅次于美国的35.31% [4] - 中国创新药在过去十年保持稳步增长，已超过欧洲、紧追美国，国内龙头企业在ADC、多抗等细分赛道已处于全球领先地位 [4] - 在ASCO年会上，中国的口头汇报数量从2022年的18项跃升至2025年的74项，LBA数量从2022年的0项增加至2025年的11项 [6] - 在ESMO会议上，共有35项国内研究入选口头摘要，表明在科研前端，中国创新药已逐步具备世界主流的领先创新能力 [6] 市场需求与交易活动 - 2025年Q1到Q3，中国企业向美国企业的license out交易共有50笔，占中国企业license out交易总数的49% [7] - 全球顶级跨国药企从中国引进资产的交易金额达到全球总金额的49% [7] - 2025年前三季度中国企业license out交易的首付款总额，正式超过了同期一级市场融资总额 [7] - 2025年前三季度相关交易总量达到103笔，超过2024年全年水平，交易总金额攀升至920.3亿美元，较2024年全年增长约77% [7] - 全球头部跨国药企对中国创新药资产的付费意愿持续增强，合作模式从单纯的管线授权升级为“技术平台+管线”的全面深度战略合作 [8] 产业链与相关板块 - 在美元降息背景下，海外临床CRO需求回升，国内CXO行业有望进一步触底反弹 [9] - 2025年Q2大部分海外CXO公司上调了全年业绩指引，其中CDMO与临床CRO板块受益于生物科技领域的需求反弹，已率先回暖 [9] - 随着降息效果逐步显现，预计行业复苏将从后期临床阶段向早期研发阶段传导 [9] - 在行业供给出清、价格见底的背景下，叠加国内创新药出海浪潮及港股生物科技企业IPO加速的趋势，2025年至2026年，国内CXO行业的反转态势值得重点关注 [9] 指数构成与估值 - 恒生生物科技指数前十大成分股中，2025年中国创新药出海交易前十大企业里有六家汇聚于该指数，包括信达生物、科伦博泰、三生制药、晶泰科技、石药集团、康方生物 [8] - 当前恒生生物科技指数的估值分位数仅为11.43%，处于中长期估值低位，未来下行空间相对有限，具备中长期配置价值 [10] - 自2022年以来，恒生生物科技指数的PE持续下跌，目前已处于极低分位数水平 [10]