核心观点 - 公司业务结构与市场认知存在显著错位，其已系统性地完成AI端侧与新一代硬件形态的前瞻布局，但市场仍将其视为与智能手机周期高度相关的成熟供应链公司，导致其估值被系统性低估 [1] AI端侧布局与底层逻辑 - 端侧AI爆发的实质是交互入口更替，语音、触觉等非屏操作兴起，决定用户体验上限的是感知与执行器件，这正是公司过去二十多年的核心能力积累 [1] - 公司并非作为跟随者进入AI硬件供应链，而是直接出现在多家国内外头部大模型厂商与终端厂的核心物料清单中 [2] - 公司已精准布局AI端侧生态系统的关键赛道，包括AI手机/硬件、XR/AI眼镜、机器人及AI散热，且布局已形成真实客户、实际项目与明确收入预期 [7] AI手机与AI硬件业务 - 公司的扬声器、马达、麦克风等核心交互器件已应用于豆包AI手机、Google AI手机及Open AI等厂商的AI设备，且多处于独供或一供位置 [3] - 端侧AI加速落地带动终端零组件规格和价值量升级，公司在部分厂商AI设备中的价值量约40美元 [3] - AI交互方式变化抬升了对高性能电机、麦克风阵列等需求，公司的“人机交互器件”在AI硬件中成为差异化体验的核心，而非可选项 [3] XR/AI眼镜业务 - 光波导技术是AR体验核心及最快变现、价值量最高的环节，光波导与光引擎在一副眼镜中的价值约270美元，占AR眼镜核心硬件成本的70%以上 [3] - 公司已签署最终协议收购AR衍射光波导技术企业Dispelix Oy，交易预计2026年上半年完成，完成后将结合双方专长形成协同 [4] - 公司提供AI智能眼镜整机一站式解决方案，实现摄像头、扬声器等器件一体化垂直整合，已在国内外多家头部客户的高端AR、AI眼镜上量产 [4] - 公司AR眼镜专用扬声器已在雷鸟、Rokid、Xreal、米家等多款主流国产AI眼镜上搭载 [4] - 公司深度携手谷歌、Meta等生态巨头，参与其XR硬件参考设计平台开发，卡位全球高端供应链，下一代AR产品预计2026年实现规模化交付 [4] 机器人业务 - 机器人业务被视为公司能力的外溢，公司瞄准千亿级市场规模，围绕人形机器人高价值环节布局，重点打造高价值零部件及垂直一体化服务 [5] - 公司在灵巧手系统级方案、直线电机执行器等核心部件上具备技术储备，并与灵心巧手等客户合作，聚焦科研用灵巧手 [5] - 公司计划在2026年底或2027年初，达到新加坡某公司12万美元灵巧手的技术水平 [6] AI散热业务 - AI散热是确定性最高、最近端的增长极，公司是iPhone 17 Pro/Pro Max首次搭载VC均热板的核心供应商 [7] - 管理层给出明确指引，2025年散热业务营收约15亿元人民币，2026年目标至少翻倍 [7] - 公司将散热能力从端侧延伸至服务器侧，在微通道、液冷等技术有储备，已与多家服务器厂商、云服务厂商开展技术交流和样品测试 [7] - 公司明确明年服务器散热销售预计达到5亿元人民币以上且实现正向盈利，更长维度目标为三年15-20亿元人民币、五年冲击40-50亿元人民币 [7] 公司治理与资本配置 - 年初至今累计回购约2,726.9万股，总金额约105,617.5万港元，加权平均回购价格约为38.73港元/股 [8] - 公司以两套股份奖励计划将核心团队与股东利益长期绑定，2016年计划将于2026年届满，2025年5月向536名雇员无偿授出3,559,294股奖励股份，约占已发行股本0.297%，按授出日收市价计算总市值约1.35亿港元 [8] - 2023年采纳的新一轮股份奖励计划，授予股份上限高达4500万股，约占当时已发行股本的3.75%，规模远超2016年计划，为未来十年储备激励弹药 [9] 财务表现与估值 - 根据华西证券研究报告预测，公司2025年营业收入预计为314.76亿元人民币 [9] - 管理层展望集团营收目标在2028/2029年达到500-600亿元人民币级别 [9] - 通过产品结构优化和垂直整合，公司有望维持甚至提升毛利率，同时加强费用管控，预计净利润增速将超过营收增速 [9] - 公司当前估值水平远低于A股同类概念公司（后者PE常达30-50倍），市场尚未将其业务重新打包成连贯的AI叙事，仍用“手机链周期股”框架进行折价 [9]