欧洲主权债务发行策略的结构性转变 - 欧洲各国政府正从发行长期债券转向短期借贷，以应对传统长期买家需求的结构性下降 [1] - 奥地利债务管理办公室确认其平均债务期限“还有进一步缩短的空间” [1] - 德国2026年发债计划将总发行量增至创纪录的5120亿欧元，同时将平均期限从7.8年缩短至7.7年，长期债券发行量维持在接近600亿欧元的水平 [1] 荷兰养老金改革是需求转变的核心驱动 - 荷兰养老金持有的主权债占整个欧元区养老金机构此类持仓的约65%，是超长期债券市场的重要机构买家 [2] - 荷兰养老金体系改革计划涉及约1.45万亿欧元资产的过渡，其中5500亿欧元已于2026年1月完成，另有9000亿欧元计划在2027年前完成 [2] - 改革后，新的“生命周期投资”体系减少了对长久期对冲工具的需求，导致对30年期欧元区主权债券的结构性需求下降 [3] 市场对改革过渡反应敏感且影响显著 - 市场对荷兰养老基金过渡消息反应敏感，例如PFZW宣布完成过渡后，10年期/30年期国债收益率曲线在数小时内陡峭化约2个基点 [4] - 荷兰国际集团警告2026年将出现“与养老金相关的消息引发的长期收益率曲线波动加剧”，尤其关注规模达5000亿欧元的公务员养老基金ABP [4] - 欧洲央行在金融稳定评估中警告，“投资者基础的转变”对长期债券影响显著，并提及荷兰养老基金改革 [4] 长期债券供应过剩与需求萎缩形成矛盾 - 欧元区主权债券供应达到历史高峰，德国2026年计划发行5120亿欧元，法国借贷需求增长，欧元区整体年融资需求超过1.1万亿欧元 [4] - 2025年前9个月，欧元区期限超过10年的债券发行量占总发行量的比例从年初的42%下降到第三季度的31% [6] - 巴克莱预测，今年欧元区大型市场债券发行的平均期限将降至10年以下，为2015年以来首次；英国平均期限可能缩短至8.8年左右，为本世纪以来最低 [1] 收益率曲线变化与财政风险上升 - 2025年，欧元区30年期国债收益率飙升约90个基点，10年期国债收益率上涨超过40个基点，收益率曲线陡峭化 [6] - 短期债务展期频率增加使政府面临利率风险，长期利率攀升导致债务展期成本大幅提高，永久性加重财政负担 [6] - 欧洲央行指出，这造成了“利息成本上升和投资者可能重新评估风险，对债务可持续性带来的挑战” [6] 债务可持续性面临长期压力 - 到2027年，欧元区债务占GDP比重预计将达到90.4%，高于2024年的88% [7] - 疫情期间发行的低成本债券陆续到期，利息支出在预算中所占份额将越来越大 [7] - 缩短借贷期限牺牲了利率确定性，在当前地缘政治紧张和财政压力下，引入了再融资不确定性，形成了一个需要长期融资稳定性却被迫采用更短期限的悖论 [7]