宏观经济形势与复苏特征 - 2025年中国经济已处于复苏早期阶段 2026年是关键一年 经济已具备初步复苏势头 政策进一步发力可推动持续复苏[2] - 2025年宏观经济出现复苏早期特征 具体表现为股票市场 人民币汇率 社会融资规模增速 企业存款等金融指标明显提升 企业盈利止住多年下行趋势 消费与劳动力市场总体平稳[3] - 经济复苏由三方面因素推动：逆周期政策支持（特别是政府增加举债与保持支出力度） 成功应对美国关税战使出口保持较好势头 前期多年价格调整为部分市场反弹提供支撑[3] - 经济复苏基础不牢固 当前回暖高度依赖财政举债和外需 内生增长动力不足 主要表现是民营企业投资意愿偏弱和居民买房及消费意愿偏弱[3] 民营企业投资困境分析 - 民间企业投资积极性下降的核心原因是投资收益率与融资成本差值大幅收窄 导致投资“算不过来账”[4] - 2010年至2021年 上市公司资产收益率均值为6.7% 10年期国债收益率均值为3.4% 二者差值平均为3.3% 同期民间固定资产投资平均增速为14.4%[4] - 2022年至2025年 上市公司资产收益率均值降至2.7% 10年期国债收益率均值降至2.4% 二者差值平均仅为0.3% 同期民间固定资产投资平均增速降至-1.2%[4] - 若维持3%的收益率差值（与2010-2021年相当） 企业投资会保持在合理水平 2025年10年期国债收益率为2% 这意味着资产收益率需高于5%的企业才会保持合理投资规模[4] 居民购房意愿与房价分析 - 居民买房意愿偏弱的核心原因是买房相对于租房的成本变得“不划算”[5] - 2018至2021年 住房抵押贷款利率平均为5.5% 二手房价格平均增速为4.1% 购房近似成本（利率减房价增速）为1.4% 低于平均租金收益率2.2% 此时买房更划算[5] - 2022至2025年 住房抵押贷款利率平均降至3.9% 二手房价年均增速降至-4.8% 购房近似成本升至8.7% 而租金成本均值保持在2.2% 买房相比租房非常不划算 对房价构成下行压力[5] - 利率对房价影响显著 低利率环境下 利率下降对房价上涨空间的影响更大[6] 经济负向循环与政策建议 - 民间投资增速下降和房价下跌形成负向循环 民间固定资产投资和房价是快变量 劳动者收入和消费是慢变量 快变量向下调整拉动慢变量一起向下 进入负向自我放大循环[6] - 打破负向循环的出发点是改变预期 让企业投资和居民买房有利可图 以资产价格和企业盈利回升带动全社会收入和消费回升[6] - 展望2026年 在力度充分的逆周期政策支持下 中国经济运行有望继续边际改善 实际GDP增速有条件实现5.0%左右目标 名义GDP增速有望同步改善至4.5%左右[6] - 财政政策需保持必要举债和政府支出力度 但当前更应重视宽松货币政策在扩大内需中的作用[7] - 宽松货币政策通过改善预期 并优化企业投资 居民购房及消费所面临的预算约束与激励机制来扩大内需 这是来自市场的自发力量 更可持续且对优化资源配置效率更友好[7] - 让企业愿意投资 居民愿意买房和消费 需要改变对未来预期 并让企业和居民“算过来账” 即企业盈利预期显著大于融资成本 居民买房成本不显著高于租房成本[7] - 实现上述改变的关键在于央行对通胀目标更坚决地表态 并更大幅度降低政策利率[7]